“半年度效应”的消退——7月经济数据思考
　　中泰证券梁中华、吴嘉璐
　　1、“半年度效应”消退，生产大幅走弱。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】根据国家统计局公布的最新数据，7月我国工业增加值同比实际增长4.8%，相比上月大幅回落1.5个百分点。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）工业生产不仅有“春节效应”，从历史数据来看，在半年度的时候也会呈现一定的“生产冲量”特征，这也能部分解释6月工业生产与PMI的背离。7月工业生产如期回落，但今年7月增速的回落幅度要明显大于往年，反映除了“半年度效应”以外，工业生产的下行压力也在增大。7月全国服务业生产指数同比增长6.3%，比上月回落0.8个百分点，反映工业降温的同时，服务业也在走弱。
　　2、地产压力增大，投资增速续降。7月固定资产投资累计同比增长5.7%，相比上半年回落0.1个百分点。其中，基建投资（不含电力）累计同比增长3.8%，相比上半年回落0.3个百分点，地方隐性债务扩张受限是当前基建难以高增的重要原因。制造业投资累计同比增长3.3%，依旧处于低位。房地产投资累计同比增长10.6%，相比前6月继续回落0.3个百分点。7月商品房销售面积累计同比-1.3%，土地购置面积仍然大幅负增长。往前看，“房住不炒”基调不改，地产调控难松，房企融资依然偏紧，地产投资增速将继续高位回落。
　　3、当投资风光不再，消费也会下行。7月社零总额名义、实际和限额以上同比增速分别为7.6%、5.7和2.9%，相较上月明显回落，汽车再度回落是主要原因，扣除汽车以外的社零增速为8.8%。从类别来看，必需品消费增长仍较为强劲，日用品、粮油食品、饮料、中西药品同比增速均小幅回暖，增速仍然在9%以上。可选品增速呈现分化，化妆品和文化办公用品同比高增，但石油制品负增长，地产相关增速仍然较低，家电、建筑装潢、家具等增速都出现了回落。随着国五去库存效应的消退，7月汽车零售增速再度回落，拖累消费增速也随之走弱。往前看，地产大周期的下行，决定了居民收入和财富增速都放缓，未来消费增速仍趋于下行。
　　4、债牛其实很长，股市重在结构。去年至今我们对经济的看法一直未变，哪怕一季度诸多经济和金融数据短期好转，我们观点依然坚定。核心逻辑在于，过去十多年我国经济潜在增速不断下行，房地产刺激才是主导经济短期波动的关键变量，而地产周期的缓慢下行，决定了经济很难企稳回升，后续压力会甚至会更大。外部来看，我国加入WTO后逐渐超过美国，成为全球增量需求的最大来源，我国经济增速回落，全球经贸降温的趋势也会延续，地缘政治、贸易等问题无异于雪上加霜。在经济下行压力之下，国内政策也会边际宽松，降准会继续，公开市场大概率降息，信用政策更多以定向宽松为主，降低基准利率的可能性较小，更多通过利率并轨引导非地产经济的融资成本下行。宽财政也会继续发力，下半年专项债额度有望上调，隐性债务置换也存在放松空间，基建下半年回升速度或加快。从资产配置上，我们依然看好自然利率下行中的债券、类债券资产的机会，同时看好新经济龙头资产。
　　风险提示：海外风险、政策变动、经济下行。