核心观点：当前市场同时受到内外因素的压制，震荡调整仍是未来一段时间的主旋律。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】不过，我们需要注意到，政策是有效力的，政策还有很大空间以及政策的灵活性。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们需要保持耐心，静待政策变盘的契机，而人民币的走势可以作为重要的先行观测指标。
        内外因素压制，震荡调整仍是主旋律
        当前的市场同时受内外因素的压制，主要体现在：
        一方面，前期市场上涨过快过大，短期估值与盈利出现错位，本身容易引发调整。沪指只用了一个季度时间，就从  2450  点的低位反弹至  3288  点，反弹幅度超  800  点，沪深  300、创业板等指数的估值修复都非常快。但从  2018年和  2019  年一季度上市公司业绩情况看，盈利端仍然较弱，从而形成了短期估值与盈利的错位。
        另一方面，中央政治局会议引发了市场对宽松政策节奏调整的担忧，成为引发市场调整的导火线。五一之后，随着外围扰动（中美贸易关系+美股）的增加，再度引发市场加速下挫。近期离岸人民币汇率快速贬值，是外围环境恶化在外资身上的最真实写照，离岸人民币汇率从  4  月  17  日的  6.68，迅速贬值至  5  月  17  日的  6.95，一个月内贬值近  4%。
        市场震荡调整会是未来一段时间的主旋律，很可能会贯穿整个  6  月份，市场的调整很可能会呈现波动剧烈、分化大的特点。我们预计，市场大概率会处在  2730-3050  的区间内调整。
        等待政策的契机，观察人民币的先行表现
        自  4  月中旬以来，政策放松的节奏似乎发生了微妙的变化，这也是引发近期市场调整的主要原因之一。从过往的政策看，不宜对当前政策做过于僵化的理解，我们认为，需要认清政策的几个大方向：
        （1）政策是有效力的。去年下半年，政策逐步开始宽松，但市场当时是疑虑重重的，主要是担心在没有松绑房地产的情况下，政策是否会像以往周期那样具有充分的效力。一季度社融的快速回升和经济数据的普遍超预期证明，政策的效果仍是明显。央行一季度货币政策报告对效果非常肯定，“总体来看，政策效果逐步显现，有效应对了社会信用收缩压力，保持了流动性合理充裕和货币信贷合理增长，  改善了市场预期，  促进了国民经济实现平稳开局。”
        （2）政策仍有较大的空间。在本轮的放松中，政策始终是较为克制的，一方面是并不像重蹈过分刺激的覆辙，另一方面也给未来的困难留下了政策空间。比如，央行可以降息，降准可以从定向扩展到全面；发改委刺激内需的措施可以加速落地，力度也可以加强（目前倾向于用解除限制等更市场化的方式来拉动内需）；房地产也可以局部松绑。
        （3）政策并非一成不变。我们需要注意到，政策的一些定调（包括  4  月中旬的中央政治局会议和近期央行的一季度货币政策报告）可能并没有计入近日外围环境的大幅恶化，未来放松节奏再度转向积极的可能性较大。
        从市场的调整来看，对上述几个政策的方向并没有反馈，这就有望成为未来市场修复的导火线和助推器。我们认为，人民币的走向可以作为观测政策变化的先行指标。去年  11  月，央行发行离岸人民币央票后，人民币汇率有所稳定后逐步走强，今年年初  A  股市场也触底回升。
        5  月  15  日，央行官网发布消息表示，中国人民银行在香港成功发行了两期人民币央行票据，其中  3  个月期和  1  年期央行票据各  100  亿元，中标利率分别为  3.00%和  3.10%。短短一周之后的  5  月  21  日，央行官方微博发布消息称，中国人民银行将于近期再次在香港发行人民币央行票据。人民币央票能够收紧离岸人民币流动性，提高做空人民币的成本，央行在人民币出现迅速贬值的背景下连续发行人民币央票，表明了稳定离岸人民币汇率的意图。与直接利用外汇储备在现货市场干预相比，发行央票的政策更加透明，更有利于稳定预期。
        风险提示：投资有风险，入市需谨慎