本周策略：
        基本面见底企稳VS政策面见顶减弱
        一、市场脉动：机构调仓换股，风格偏向蓝筹
        1、三重窗口期叠加，机构正调仓换股。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】年初迄今，农林牧渔、计算机、食品饮料、非银金融、家电、建材、电子等几大板块以45-40%的涨幅居前，尤其近期食品饮料家电医药三大消费板块快速上涨，短期需释放获利回吐压力。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）经过前期快速修复反弹后，各板块纵向、横向估值相对位置各异，同时当前正处于经济基本面预期改善、宏观政策预期波动、上市公司业绩检验等三重窗口期叠加，正促使机构资金近期调仓换股。尤其在公募、私募股票型基金仓位已连续几月上升至历史高位（普通股票型基金仓位已达88.6%，仅次于15年6月牛市高点时的92%附近，私募基金股票仓位已连升至74%附近），加仓空间已不大，近期机构资金调仓换股明显。
        随着大小盘指数估值快速修复至历史均值附近后，陆股通北上资金已由年初前两个半月持续大额净流入状态（日均近40亿元），近一个半月日均净流入额锐降至1.5亿元；尤其白酒家电医药等三大消费绩优蓝筹股短期快速上涨并创新高后，陆股通北上资金已连续数日减仓净流出，如对五粮液、美的集团、伊利股份、中信证券等蓝筹股的持仓比例均有不同程度下降；上周陆股通资金转为净流出近130亿元。
        2、指数反弹力度放缓，风格阶段偏向绩优蓝筹。3月8日至4月12日，A股主要指数涨幅较此前两个半月放缓，沪综指、深成指、中小板指、创业板指各累计反弹2.7%、4.7%、2.7%、0.2%，指数上行斜率明显下移；同时，市场风格偏向稳增长低估值的绩优蓝筹股，上证50、中证100、沪深300涨幅居前达4.7-5.1%。分板块来看，两市领涨板块主要集中业绩稳增长甚至超预期的消费板块，食品饮料、休闲服务、家电、医药生物、汽车涨幅达19-9%，同时受政策事件驱动或行业量价数据回暖的保险、化工、建材、农林牧渔、房地产等板块涨幅也高居11-9%；而券商、通信、钢铁、有色、传媒、电子等前期反弹显著或短期业绩已见顶回落的板块表现落后，普遍弱势回调6.5-0.8%。预计随着四月中下旬密集公布的3月宏观金融数据、上市公司年报季报业绩，市场风格偏向绩优蓝筹的结构性行情或持续。
        二、近中期市场展望：两大预期博弈—基本面见底企稳VS政策面见顶减弱
        1、近期市场判断：风险偏好难以显著提升，驱动力转换至基本面改善预期。去年四季度起内外预期积极改善，A股开启春季快速修复行情，当前沪综指滚动市盈率已修复至近六年均值附近，隐含的风险溢价率ERP值为3.80%，已显著低于近十年的均值5.78%，且其股指点位已修复至18年3月底中美经贸摩擦真正爆发前夕水平。内外利好预期已作出较为充分反应，同时全球风险偏好难以续升、美元阶段走强及近期国内信用利差由降转稳甚至小幅走阔，预计驱动A股年初至今修复动力—分母端的风险偏好驱动力或边际递减。
        展望近中期，A股的修复主要驱动力，或主要取决于两大因素：分子端的公司盈利变化的正向预期、分母端无风险利率的进一步下行，即经济基本面企稳或公司业绩增速止降、政策宽松加码两大预期。近中期而言，3月分宏观金融（PMI指数反弹、社融信贷再度放量）、中观高频数据（如大中城市楼市成交量价回暖）的改善，宽货币宽信用政策已见成效，市场对于经济见底企稳预期上升，也将促使近中期市场驱动力将主要转向经济基本面改善预期。
        2、宽货币宽信用已见成效，经济见底企稳预期升温。18下半年稳健货币政策明显转向宽松，以应对经济周期下行及贸易摩擦内外压力，尤其受18年7月中央“六稳一补”部署、11月民企座谈会后的系列民企纾困、缓解融资难等政策的有力落实，宽货币宽信用已见成效。
        社融存量、M2增速已于18年底企稳趋势回升，最新公布的3月社融增量2.86万亿元、新增人民币贷款1.69万亿元，M2同比增速显著回升至8.6%（18年3月以来最高），表征企业流动性的M1增速两连升至4.6%（18年8月以来最高）。3月社融超预期，主要系信贷、表外融资由负转正、地方专项债发行前置（当月发行2532亿元，环比多增761亿元，同比多增1870亿元）共同所致，其中居民短长贷回暖，或与近期一二线城市楼市回暖及银行房贷政策趋松有关，而企业中长贷规模也明显回升。根据M2、社融增速领先实体经济6个月左右的经验判断，预计经济有望于年中企稳。
        同时，从已披露的3月制造业PMI环比大幅反弹至荣枯线上方、3月出口3月出口同比增速超预期回升至(按美元计)  +14.2%，及近期大中城市楼市回暖、4月汽车批零同比增速跌幅收窄甚至转正等高频中观数据来看，均预示经济见底回稳。
        年内而言，经济稳中趋缓压力主要源自：全球经济下行期我国出口增速放缓、工业通缩压力阶段企业主动去库存（二季度PPI底部反弹下去库存动力有望减弱），及地产下行周期耐用品消费、地产投资增速回落；而经济缓中有稳的支撑动力主要包括：财政政策加力提效下的基建投资稳中缓升，民企纾困与优化营商环境下民企投资意愿与动力回升，汽车消费增速下半年有望由负转正。
        3、政策面或见顶减弱，但阶段消费通胀上行不足虑。19年在经济下行压力加大、通胀整体温和、美联储货币政策边际缓和、人民币汇率稳中有升的内外有利环境下，预计货币政策仍稳中偏松，并适时降准、下调政策利率等数量和价格手段双管齐下，为商业银行释放低成本中长线资金，提升金融机构信贷投放能力与意愿，精准有效支持实体经济，着力缓解民企与小微企业的融资难融资贵问题。
        1）降准空间与节奏将减弱。一季度社融信贷同比环比大增，宽信用效果显现；同时未来几个月消费通胀或持续位于近几年高位2.5%附近，且猪肉上行压力下存在突破3.0%预期目标值，央行货币政策或已见顶，降准空间与节奏将减弱。市场对于原四月中旬降准的预期时点推迟至6月。央行已连续15日暂停逆回购操作，本周在近四千亿元的MLF到期压力下（上周货币市场资金利率普遍上行），届时央行流动性投放方式值得关注，或是进一步观察下阶段货币政策、流动性管理边际变化的重要信号。随着经济回稳预期改善，已促使无风险利率低位反弹。
        2）阶段消费通胀上行不足虑。19年稳健货币政策保持松紧适度，M2和社融规模的增速与名义GDP的增速保持匹配一致，预计在8-10%区间内窄幅波动，较当前的增速上下空间非常有限，预计流动性宽松边际收窄。尤其考虑到非洲猪瘟下母猪生猪持续去产能后，猪肉价格上涨压力或将释放，预计未来几个月消费通胀阶段上行，或进一步制约政策宽松加码空间。
        3月CPI、PPI同比涨幅+2.3%、+0.4%，符合预期，也分别较2月涨幅上行0.8、0.3个百分点；CPI涨幅如期上行，主要系猪肉价格由跌转涨，南方持续阴雨天气下鲜菜价格季节性回落偏小。
        展望未来，消费通胀回升压力有多大？从猪肉项来看，预计在存栏量深度去化后，生猪价格反弹压力或逐步释放，按目前市场普遍预期，预计生猪价格年内高点较去年低点翻倍至20元/kg上方附近，考虑到猪肉价格涨幅一般弱于生猪价格，并结合当前猪肉项占CPI权重约2.3%测算，初步预计猪肉价格上涨拉动CPI同比涨幅最大值在1.8个百分点；然而，由于年内经济增速较去年放缓，叠加今年大力减税降费的快速有力落实，PPI涨幅短暂小幅反弹后或大概率走弱，同时非食品、服务、居住项等同比涨幅普遍稳中有降，3月均保持在2.0%附近或下方附近，将对冲猪肉价格上涨压力。
        综合判断，二季度起随着猪肉价格的上涨，消费通胀存在上行压力，但生产资料、生活资料及服务价格的稳中有降，或将缓冲CPI持续上行幅度，突破3.0%通胀预期目标值或难持续，届时对降准等宽货币宽信用政策的落实构不成实际制约。
        3）中美利差再次回升至舒适区间，利于资本账户与汇率稳定。3月底至今，受经济企稳预期升温、及3-7月CPI同比增速上行压力凸显两大因素影响，在货币市场资金价格整体平稳情况下，各期限国债利率均自近15个月低点反弹，尤其10Y国债利率已自3月底的3.06%，持续快速累计22bp至3.28%（去年末水平）。当然，随着10Y中美利差再次回升80bp附近的舒适区间，利于人民币汇率稳定与境外资本净流入，缓和资本账户与汇率压力。
        三、中期展望：预期改善未变，趋势修复动力仍在。
        1、内外预期改善，驱动估值趋势性修复。去年四季度末起，压制市场持续下跌的内外不利环境已得到改善：一外部因素缓和明显，中美经贸密集谈判持续取得实质性进展，已进入协议文本磋商收关与最终首脑签署阶段，同时美联储政策转鸽，美元流动性收缩外部压力已显著缓和；二内部金融环境已缓和，宽货币宽信用初见成效，金融去杠杆政策已转为稳杠杆，金融监管优化调整，减税降费与优化营商环境正加快落实，同时金融供给侧改革正加快推进、科创板并试点注册制正快速有序落地实施，并购重组与再融资监管政策正在酝酿调整，并持续加大引入境内外中长线资金；三是正加大减税降费力度，政府让利于企业、让利于民，正提升企业活力、激发居民消费意愿与潜力。目前来看，以上内外预期改善未变，则趋势修复逻辑不变。
        2、内部预期改善：大力减税降费，深化改革扩大开放，激发市场活力
        19年适逢新中国成立70周年，中央深改委已部署推进重大改革，加快推动金融、减税降费、营商环境、科技、法治、政府管理、教育、医疗、就业、环保等改革举措。其中前四项的重点改革实招，将分别从强化金融支持、降低税费显性成本、放宽市场准入与降低制度隐性成本及激发科技创新驱动力等，合力激发市场活力。
        一金融供给侧改革，商业银行信贷加大对民企、中小微企业的支持，并加快完善资本市场基础制度，大力发展直接融资，推进融资结构完善（再融资政策正在考虑调整优化），快速有序推进科创板并试点注册制，目前分批量接受拟上市公司的申报材料（目前已共受理近70家拟登陆科创板公司的申报材料，行业主要集中于半导体芯片、生物医药、高端装备、新材料及新一代信息技术等领域）并进入审核问询阶段，预计最快6月前有望正式开板；
        二减税降费方面，新版增值税率、社保费率已确定分别于4、5月初正式实施，预计全年减税降费规模2万亿元，减税降费落实进度超预期，企业与个人尽早受益；初步测算19年制造业增值税减负约6000亿元，约占18年全国制造业利润总额5.7万亿元的10%。此外，近日国常会确定确定19年降低政府性收费和经营服务性收费的措施（包括国家重大水利工程建设基金和民航发展基金征收标准降低一半、降低移动网络流量和中小企业宽带资费全年约1800亿元、降低一般工商业平均电价、下浮铁路货物执行运价等），预计19年进一步为企业和群众减负3000亿元以上。
        三营商环境方面，对内民企的准入放宽与融资畅通、对外的外商投资法等，竞争中性与负面清单制逐步落实，营商环境有望优化改善；四科技改革方面，已从科创板并试点注册制、科研转化为生产力等方面提供了充分激励制度与环境。
        四是持续优化并落实民企、中小企业的发展环境，激发市场主体活力。去年底习总书记的民企座谈会，重点直指当前民企面临的困难、稳定民企预期、提振民企发展信心。19年政府工作报告提出，19年下大气力优化民营经济发展环境，按照竞争中性原则，在要素获取、准入许可、经营运行、政府采购和招投标等方面，对各类所有制企业平等对待。构建亲清新型政商关系，健全政企沟通机制，激发企业家精神，促进民营经济发展升级。
        近日中办国办联合印发《关于促进中小企业健康发展的指导意见》，进一步落实以上部署，要求营造良好发展环境，破解融资难融资贵问题，完善中小企业融资政策，进一步落实普惠金融定向降准政策；支持利用资本市场直接融资，加快中小企业首发上市进度，为主业突出、规范运作的中小企业上市提供便利。在表外融资渠道压缩下，去年底起央行已三箭齐发，从信贷、债券、股权融资拓宽民企融资渠道。
        以上大力减税降费提升微观企业盈利，市场化改革与高水平开放降低制度性成本并改善营商环境，并得到持续有力落实部署，将激发市场活力，中长期有望从业绩、估值双击驱动受益公司股价。
        3、外部预期改善：中美经贸关系趋于稳定。自去年12月初中美首脑会晤达成休战共识后，今年以来双方经贸团队进行了密集的磋商谈判，并已取得实质性的积极进展。最新几轮双方高级别经贸团队重点围绕协议文本密集磋商，近日刚顺利结束的第九轮中美经贸高级别磋商，双方讨论了技术转让、知识产权保护、非关税措施、服务业、农业、贸易平衡、实施机制等多领域的协议文本，已取得新的进展；双方决定就遗留的问题通过各种有效方式进一步磋商（如通过视频继续磋商）。美国总统特朗普表示，中美贸易协议可能在约四周内达成。
        如我们去年反复分析预计，基于美中双方的各自内部约束条件或压力、改革开放动力与目标间的所需，预计最终双方经贸谈判团队有望落实中美首脑休战共识；而中美经贸协议的最终签订，将大幅缓解市场对于全球经济、中国经济的下行担忧，并提升对于中国市场化改革、更高水平的开放的决心与执行力的预期。
        4、但投资收益或由贝塔转至阿尔法。目前来看，以上内外预期改善未变，则趋势修复逻辑不变；但年初迄今流动性改善预期、深化改革扩大开放风险偏好提升双驱动的估值快速修复的贝塔收益或减弱，后续或主要集中于公司基本面改善预期的阿尔法收益。
        四、中期增量资金与市场风格展望：中长线机构资金为主，风格切换至绩优蓝筹与科技白马
        1、中长线机构资金为增量主力。加大引入境内外中长线资金以培育价值投资者，为19年资本市场三大任务之一，已得到有效快速落实；我国资本双向开放正快速有序推进，明晟、富时罗素、标普等国际指数公司已相继宣布纳入并扩大A股纳入因子，预计19年境外资金净流入A股规模可达6000亿元附近。同时，监管层将进一步加大国内养老金、保险资金、职业年金等中长线资金的规范入市，预计19年国内中长线资金净流入规模可达4000亿元附近。今年春季随着股指快速修复，偏股型公募基金发行逐渐火热，预计三个月内建仓期内进入A股市场的公募增量资金达350亿元。
        2、绩优蓝筹与科技白马更受青睐。3月以来对场外配资、题材炒作等游资的监管政策的收紧，而中长期内公募基金为代表的机构增量资金上升，且年内5、6、8、9、11月国际指数体系相继提升或纳入A股，预计中长线机构资金仍将为A股重要的增量资金；预计主题炒作趋势降温，而价值投资有望重夺话语权。前两个半月，市场主要驱动资金分别为境外资金北上配置消费蓝筹、游资炒作题材绩差股；3月中旬以来，随着北上资金的阶段放缓、市场监管力度的收紧，国内机构资金如公募、险资等正成为重要增量资金，市场风格正切换至绩优蓝筹与科技白马股。
        近日明晟公司公告将MSCI全中国指数转换为MSCI中国全股票指数的日期推迟至11月26日（原定转换日期为6月1日），以便市场参与者提供充足的转换实施时间；然而，这一技术层面的指数转换日期的推迟，不影响MSCI提升A股纳入因子的实施节奏，对追踪MSCI指数的资金流入不会造成实质影响。
        五、配置建议：短期挖掘逆周期板块，中期聚焦改革开放新红利。
        1、近中期重点布局经济企稳预期下的周期蓝筹及业绩超预期的绩优蓝筹。
        一近期重点把握经济企稳改善预期下的周期板块修复行情。如前所述，宽货币政策后宽信用效果显现，近中期市场驱动力正切换至基本面企稳改善预期，同时机构资金也正在调仓换股窗口期，建议重点把握经济企稳改善预期下的周期板块修复行情，可从行业景气预期、估值偏低两个维度组合布局，重点板块包括汽车、房地产及家居装饰、银行、化工、建筑（订单指数回暖且月底一带一路国际峰会加持）及新型基础设施建设等（5G、人工智能、工业互联网、物联网等），阶段补涨动能较足。
        二近中期而言，结合四月年报一季报披露高峰窗口期，重点布局近期业绩稳增长甚至超预期绩优蓝筹、中期存量结构优化强者恒强的行业龙头，包括代表中国全球核心竞争力的家电、工程机械、基建，及内需市场广阔的估值偏低的品牌消费股，如乳制品、养殖、新家居日用品、白酒、文化旅游健康等品牌消费与服务商，有望获得持续流入的中长线资金重点配置。
        2、中长线聚焦改革开放新红利与中国创新驱动主力。围绕19年以上金融市场改革的目标，建议中长线重点布局：一是从科创板实施、金融供给侧改革重点服务对象来看，新一代信息技术、创新生物医药、新能源新材料、自动驾驶、高端装备等代表中国创新驱动发展的主动力，在当前估值仍处于历史偏低位置下，有望迎来趋势性估值修复行情；
        二是受益于资本市场制度改革与金融供给侧结构性改革的非银金融及金融科技板块（证券、保险、信托、金融科技），尤其是头部或特色金融上市公司。
        主要风险：消费通胀阶段超预期上涨、中美经贸谈判曲折及海外市场震荡等超预期风险。  (肖世俊)