投资要点
经纪业务回升10%对净利润影响平均达13%：根据上市券商3季报，静态来看，交易量回升10%将对上市券商盈利影响平均达13%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】中小券商由于经纪业务占比高，经纪弹性普遍较大券商高。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）动态来看，不考虑其他因素，倘若2013年两市日均成交额分别提高至2000亿元和2500亿元，则上市券商净利润增速有望达到40%至68%，2013年动态PE降至27X-32X。股票市场上涨10%对净利润影响平均达15%：根据上市券商半年报（因三季报不披露权益资产），静态来看，股票市场每上涨10%对上市券商净利润的影响幅度达到15%，西南证券、中信证券、光大证券、招商证券、方正证券等权益资产占比高的券商自营弹性较高。动态来看，不考虑其他因素，倘若2013年沪深300指数上涨15%和30%且券商自营收益同步指数，则上市券商净利润增速有望达到28%-40%，2013年动态PE降至36X-29X。创新业务影响需整体考虑：由于目前创新业务对盈利贡献有限，即使市场回暖，单一创新业务对盈利的增量贡献亦有限。以融资融券为例，倘若将明年融资融券余额假设由1200亿元-1400亿元提升至1800亿元-2700亿元，对上市券商盈利的增量影响也仅有6亿元-19亿元。不过由于创新业务种类繁多，倘若资本市场转好、各项创新业务需求得到有效激发，创新业务作为一个整体对上市券商的收入影响可能不输于某一两项传统业务。经营杠杆强化资本市场走强对利润影响：过去两年市场持续走弱，上市券商成本收入比平均升至65%以上。由于成本刚性，如果资本市场走强导致券商营业收入大幅上升，高经营杠杆有望强化其对净利润的正面影响。在我们以上各项测算中，因成本收入比下降导致的净利润提升幅度平均在10%左右。各因素叠加对净利润影响几何：我们将以上几项因素叠加，得到两种乐观情景下上市券商2013年盈利及对应估值。在日均交易量2000亿元、市场上涨15%、融资融券余额达1800亿元的假设下，上市券商盈利增速将达56%，2013年动态PE降至31X。在日均2500亿元、市场上涨30%、融资融券余额2700亿元的假设下，上市券商盈利增速将达122%，对应20XPE。由于未考虑其他业务影响且我们对营业成本预测谨慎，以上预测仍显十分保守。投资策略与建议：在行业创新加速背景下，我们依然看好券商股长期的价值，但中期券商股可能正处在"有Beta、无Alpha"阶段。当前我们继续推荐创新有优势、估值处于行业低位的中信证券(600030，买入)、海通证券(600837，买入)，同时从事件驱动角度建议关注兴业证券(601377，未评级)、光大证券(601788，未评级)。此外，看好后续二级市场表现的投资者可阶段性建议关注方正证券(601901，未评级)、西南证券(600369，未评级)。风险提示：市场大幅下跌；营业部市场化超预期；创新进程不达预期。