投资逻辑
在我们的 ROE 体系中,ROE = 销售净利润率 X 净资产周转率,影响ROE的主要因素是净资产周转率。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】净资产周转率来源于三个经营层面:接单速度,工程建设速度,以及回款速度。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
受到地铁建设延缓的影响,今年公司的周转速度显著变慢,但随着脱销业务起来以及地铁业务企稳,下半年开始周转速度将重回上升轨道,带动ROE 回升。
逻辑一,来自火电脱销改造工程的需求增量明显,空预器改造工程承包业务模式带来市场容量或扩张4 倍以上:新版《火电厂大气污染物排放标准》要求,2014 年7 月1 日以前全部火电厂必须完成脱销改造。未来3 年脱销改造带来的空预器改造工程及搪瓷钢板换热元件面临井喷行情,目前行业招标频发,而且主要空预器改造和搪瓷钢板企业订单量饱满。
公司今年开始进入空预器改造工程业务,市场容量相比之前或扩大4 倍以上,且将加快资产周转。预计工业保护搪瓷材料是今明两年的主要业绩增量,占总收入中比例将快速提升至30%以上。
逻辑二,地铁业务或开始回暖:立面装饰搪瓷材料目前主要用于地铁车站装修工程,轨道交通作为大城市公共交通的骨干部分,是城镇化后期的确定性受益行业;也是政府保增长措施中相对确定的提速对象。
去年下半年以来,地铁建设进度受到调控影响有所延缓,但近几个月相关企业的发货量已经开始回暖。我们认为,随着政府换届的完成,轨道交通建设将逐渐恢复常态。
投资建议
8 月份全国财政收入增速继续下滑,从相对收益的角度出发,地铁建设的确定性和近期回暖的幅度超过大部分其他周期性行业,具有比较优势。
强制性的脱销政策给公司带来确定性的业务增量,我们预计未来 3 年公司的收入为166、279、407 百万元,净利润分别为34、49、68 百万元,对应EPS 分别为0.287、0.412、0.567 元/股,给予“增持”评级。
风险
地铁建设延后,脱销进度延后,原材料大幅涨价