基本结论
        下半年小微贷款较快增长。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】上半年公司小微贷款较年初增长略显缓慢，较年初增长7.8%，这与公司适当进行业务结构调整及客户整合有一定关系。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        下半年将进入整个商户资金需求旺季及金融服务旺季，预计9-12  月每月增长将不低于100  亿，全年新增650  亿左右。
        整体资产质量平稳，小微贷款未现系统性风险。公司上半年不良贷款余额较1  季度上升5.9  亿，增幅7%；不良率环比上升2BP；逾期贷款较年初增长63%。7-8  月出现的逾期贷款频率和比重与上半年基本持平，且略有下降趋势；目前江浙地区的问题贷款已基本暴露，高峰期已过；预计全年的资产质量仍然控制在半年报的水平。
        钢贸贷款没有系统性风险。公司的业务模式是围绕原有较大核心企业上下游产业链做的，核心客户对出现的风险都给予了补偿和保证。另一方面全面排查工作也给予了贷款质量保证。
        专业的风控体系以及业务模式转变确保资产质量。公司在小微风险管理上已经积累大量行业数据和经验，形成一套专业化的风控体系。另一方面目前也在做一些结构调整，稳步推行商贷通2.0  版本。
        模式转变：批量化开发，杜绝散单模式。从出现的不良贷款看，基本是之前的“散单”，批量性的业务没有发生不良。目前商贷通已逐步走向成熟，模式的转变将大大降低风险发生概率。
        行业和地域调整：1）对制造业、钢贸行业谨慎，新发放小微贷款重点在消费类，不进入生产类；2）地区分布更均衡，区域性风险分散度增强。今年新增的小微贷款大部分投向中西部和北京，华东地区占比从此前70%降至40%不到。
        中间业务增长持续性强。公司上半年手续费净收入同比增长26.7%，带动非息收入占比上升至25%。其中银行卡手续费和结算类收入呈现较快增长，同比分别增长134%/90%，具备较高可持续性。下半年公司将继续加大了结算客户沉淀，预计手续费收入仍将较快增长。
        突出的管理能力将保证盈利稳定增长。公司自09  年开始商贷通尝试之后，ROA  与行业的差距大幅缩小，并于2011  年一举超过行业平均水平，并超越其竞争对手，同招行差距仅有4BP。09-11  年净利润复合增速52.4%，远超行业平均，其高盈利能力可见一斑。公司的资产负债管理及资本资源配置管理能力突出，在利率市场化进程中能较好管理息差水平，保证盈利稳定增长。
        盈利预测及投资建议
        我们预计公司今年实现净利润  363  亿，同比增长30%，  EPS=1.28  元，BVPS=5.80  元（考虑融资摊薄）。公司A  股可转债目前处于证监会最后审批阶段，  成功发行后将进一步打开成长空间。目前股价对应0.94x12PB/4.3x12PE，我们认为当前公司逐步步入此前改革后的收获期，资产质量和盈利前景稳定，维持对公司的“增持”评级。