投资摘要：
今年原奶价格承压，看好转型奶企和液态奶公司。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】原奶价格在经历了2013年的大涨后，于2014年初下跌至今，预计今年原奶价格仍将承压，三季度后可能会有好转但涨幅有限。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）以液态奶为主的乳企，受益奶价下跌，成本下降，看好蒙牛乳业。奶价下跌虽对原料奶占比较多的企业有负面影响，但鉴于最差时期即将过去，原奶价格长期仍会回归；且港股原奶企业早已开始转型下游，液态奶占比逐步提升，既平滑了周期又提升了产品覆盖和收入，我们看好液态奶增速较快且营销到位的原奶企业。
现代牧业:公司是国内规模最大的奶牛养殖及高品质生乳供应商，以销售原奶和液态奶为主。2014年公司牛奶销量93.13万吨，同比增长37%，乳牛年产8.9吨，原奶价格预计今年下半年会略有回升。公司去年液态奶收入8.33亿元，同比增长159%，占营收比重约17%，随着液态奶销售网络加强，预计仍将保持高增速。预计公司今明年EPS为0.18元和0.22元，对应PE17倍和14倍，给予公司“强烈推荐”评级。
辉山乳业：公司是中国领先及垂直整合度最高的乳品企业，业务覆盖苜蓿草种植加工、奶牛养殖和自有品牌乳品生产。去年公司原奶和液态奶收入分别为9.89亿元和22.88亿元，同比增长45%和34%。公司原奶年单产9吨处业内领先、去年吨单价5017元远超行业均值；公司液态奶在东北地区市占率较高近20%；配方粉立足东北，在辽宁地区市占率约9%位列第五名。今明财年公司EPS分别为0.1元和0.12元，对应PE为13倍和11倍，首次给予“推荐”评级。
中国圣牧：公司是中国最大的有机乳品企业以及中国唯一符合欧盟有机标准的垂直整合有机乳品企业。去年原奶收入13.93亿元，同比增长66%，生产有机原奶21.05万吨（在国内市场份额约54.2%）和非有机奶14.28万吨。公司液态奶收入7.39亿元，同比增长144%，增速极快。去年公司加强了一二线重点城市开发和O2O模式，营销力度和广度有增强。预计公司2015-2016年EPS为0.17元和0.25元，对应PE为10倍和7倍，首次给予“推荐”评级。
蒙牛乳业：公司是中国领先的乳制品生产商之一，2014年主营收入和净利润分别为500.49亿元和23.51亿元，同比增长15%和44%。公司液态奶和特仑苏的市占率在全市场和高端奶均列第一。受益原奶价格下滑和产品提价，公司去年整体毛利率提升至30.8%。我们认为今年原奶价格承压，公司全年仍可享受奶价下跌的成本下降红利。预计2015和2016年公司EPS分别为1.39元和1.66元，对应PE为24倍和20倍，首次给予“强烈推荐”评级。
合生元:公司专注于提供育儿营养和护理解决方案，定位于高端消费者，主要提供“合生元”品牌高端婴幼儿营养品，“葆艾”品牌高端婴幼儿护理品和“素加”品牌强化营养婴幼儿配方奶粉。公司2014年公司进行了内部架构重组，分拆设立独立业务单元，提高了生产效率，节省了成本。同时公司准备加强品牌建设，继续拓宽O2O网络。预计公司今明年EPS1.42元和1.53元，对应PE21倍和20倍，给予公司“推荐”评级。