◆本文全面解析铁道债的投资价值。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】严格说来，归属铁道部的债务应当包括三类：企业债、中票、和短融，本文着重分析铁路建设企业债。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
 ◆我们对铁道债的定价分析采用通过与基准利率（国债）的比较，以利差分析为核心的相对定价法。对于同期限的铁道债和国债收益率利差比较而言，决定利差走势的主要因素在于信用风险、税收因素和流动性三个方面。此外，银行主体对资本金占用考虑以及供需问题也会对利差形成冲击。
 ◆铁道债拥有政府信用的支持，这是铁道债区别于其他企业债的最显著特征，因此其信用风险需要考虑两方面因素：首先是政府支持力度；其次才是企业自身的资产负债和现金流状况。
 ◆债券的流动性主要体现在两个方面。其一是变现能力，以交易量和换手率体现。其二，是其质押融资能力。综合而言，铁道债的流动性略低于国债，需要有一定的流动性溢价补偿。不同的铁道债交易和质押折扣差别较大，需要进行个券的流动性分析。
 ◆对于税收因素对铁道债投资价格的影响。根据规定，只有2011年之后发行的铁道债才拥有利息收入减半缴纳所得税的优惠，因而现存铁道债中就有可以享受减税优惠和不能享受减税优惠的两类债券。类似于国债和政策性金融债的隐含税率计算，减税铁道债和不减税铁道债之间也存在着隐含税率。并且其实际隐含税率也低于理论值，并逐步下行。减税铁道债和不减税铁道债之间的隐含税率为我们观察铁道债与国债之间单纯由于税收规定不同而引起的利差补偿提供了一个可行途径。逆向思维，可以通过实际隐含税率倒推出一个市场认可的全市场实际有效税率。
按此实际有效税率，计算出半税铁道债与国债之间存在基于税率不同的利差补偿。剔除税收利差之后，目前减税铁道债与国债之间的存在50个bp左右的利差，不减税铁道债与国债之间的利差已经在20-30个bp。2011年之前，铁道债的信用利差溢价很低，彼时不减税铁道债与国债之间剔除税收因素后的利差平均为20个bp，这可以认为是市场对铁道债信用利差和流动性利差补偿的最低点。不减税铁道债收益下降有很大部分是由于其稀缺性造成的，但目前也已经降至历史最低点，进一步下行的空间有限。剔除税收因素，减税铁道债目前与国债利差为60个bp,与最低补偿尚有40个bp的空间。但对于银行主体而言，这40个bp中还需要包括资本金占用的补偿。
 ◆对于银行投资铁道而言，还要考虑风险资产的资本金占用问题。铁道债的风险权重问题比较复杂，铁道债风险资产权重从0%、20%、50%的都有，大多是按照20%及以下计量。我们在铁道债风险权重50%、20%、10%、5%四种情景假设下，计算铁道债对于商业银行的资本金占用情况。在达到当期核心资本充足率的情况下，唯有20%以下的风险权重情况下，目前的减税铁道债收益对于银行才有配置价值。但对于不减税铁道债来说，唯有按0%风险权重计量，对于银行才有配置价值。保险公司不受资本充足率制约，投资铁道债不用考虑资本金占用，目前的减税铁道债对其有配置价值。
 ◆铁道债供需关系尚可。推测2015年铁道债供给2250亿。与近三年的情况相比，供给略有增加，很可能在三季度形成一定的供给压力。单一客户贷款集中度和授信集中度暂不会令银行对铁道债需求承压。