国金证券-电子行业深度研究:弱周期弱成长,聚焦于细分领域更具投资性-220701

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日期:2022-07-01 20:36:11 研报出处:国金证券
行业名称:电子行业
研报栏目:行业分析 樊志远,邓小路,刘妍雪  (PDF) 23 页 1,768 KB 分享者:zh***g 推荐评级:买入
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研究报告内容
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  投资建议

  行业策略:基于对PCB行业周期与成长属性的研究和竞争格局的分析,我们认为PCB行业的投资应当关注存在重大创新的细分领域,并重点关注业务高度集中于该细分领域、甚至集中于该细分领域中的重点大客户的公司。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

  推荐组合:我们继续看好新能源车、服务器、封装基板三个细分方向,推荐关注世运电路、沪电股份、深南电路、兴森科技、生益电子。https://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)

  行业观点

  PCB属于弱周期弱成长,应关注细分领域重大创新。从行业属性层面,我们通过研究发现PCB行业属性偏向于弱周期弱成长,其中:1)周期性,表现为以7~8年为一轮回完成产值的阶段性增长和下降并且价格有波动(波动区间不超过10%),但由于需求分散、固定资产投资时间不长且供给定制化属性强,所以周期属性不强;2)成长性,表现为74%的年份保持同比增长(处于4%的复合增速区间)且产量保持增长(波动区间不超过13%),但由于非创造式创新且设计创新掌握在客户手中,所以成长属性不强。在弱周期弱成长的属性下,该行业投资首先难以赚取周期的钱,其次从大行业的维度来看也很难形成板块的成长投资效应,在这样的基础上β层面的投资机会只能看细分领域重大创新驱动的结构性成长。

  壁垒不深致格局分散,重点关注集中型公司。从竞争格局层面,我们认为PCB公司阿尔法效应较弱,原因在于:1)集中度低,PCB行业CR1、CR3、CR5、CR10分别仅占7%、16%、22%、35%,集中度明显偏低且在有通胀加持下的2021年营收规模超过15亿美元(约等于100亿人民币)的公司数量仅15家,可见PCB行业市场容量虽大(全球产值809亿美元)却难以成就太多大公司;2)龙头更替频率高,2015~2021年中有6年前五大厂商排名发生了变化,且排名第1到排名第5的厂商在7年间变动频次分别为1次(14%)、4次(57%)、5次(71%)、3次(43%)、6次(86%),变动频率高意味着龙头有被替代的风险。PCB行业龙头阿尔法属性弱的根源在于行业技术、品牌、特许权和规模经济壁垒不高,不过我们观察到PCB行业中聚焦于某一细分领域、甚至聚焦于某个优质客户的厂商更容易实现规模扩张,因此我们认为PCB行业应当关注聚焦的集中型公司。

  A股PCB投资受估值影响较大,重点机会仍看细分领域布局。我们整理了A股PCB公司2007~2021年的基本面增速和股价收益率情况,从基本面角度,我们发现A股PCB公司的基本面位于10%的增速区间,相对于全球4%的增速区间来说,A股PCB成长性更好,但增长的持续性有限;从收益率角度,我们发现A股PCB行业的加权年复合收益率要高于基本面增速,说明该板块投资中估值带来了显著影响。基于此,我们将2007~2021年每一年股价收益率超过30%的公司的上涨原因归因为“估值”、“盈利”、“盈利+估值”,统计结果表明A股PCB行业投资高收益率由“估值”驱动的概率为57%,“盈利”驱动的概率为19%,“盈利+估值”驱动的概率为24%,可见A股PCB投资受到估值的影响较明显。A股PCB公司难赚“盈利”钱的原因在于布局相对分散,我们认为随着汽车、服务器、封装载板需求空间逐渐打开且产业链向大陆转移,A股PCB公司有望向集中化发展,因此我们建议重点关注在这三大领域中布局的A股PCB公司。

  风险提示

  景气度不及预期;原材料价格居高不下;竞争加剧导致盈利不及预期。

  

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