慧博投研资讯-慧博研报炼金之研报头条精华:全球的加息竞赛已经开启,难以独善其身的中国-211013

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日期:2021-10-13 16:19:30 研报出处:慧博投研资讯
研报栏目:投资策略 慧博投研资讯  (PDF) 29 页 3,338 KB 分享者:慧博
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研究报告内容
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  国内——一个时代的落幕:恒大事件冲击的可能性评估

  (一)评估信用风险冲击的“三个维度”

  第一层影响(微观层面):信用风险在同一行业内进行横向传染。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】

  第二层影响(中观层面):信用风险一方面纵向上沿着产业链蔓延,另一方面负债问题传导至资产端,引发同业收缩,导致流动性风险也抬升。https://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)

  第三层影响(宏观层面):拖累社融增速,触发系统性风险,拖累整个实体经济。

  (二)给恒大事件定性:不是中国版“雷曼”,难以引致系统性风险

  1.“恒大危机”与“雷曼时刻”的三个本质区别

  区别一:危机之源有所不同。

  区别二:所处宏观背景不同。

  区别三:传导路径不同。

  2.除外部融资环境收紧外,恒大自身的三个问题

  问题一体现在经营战略方面。

  问题二体现在经营能力方面。

  问题三体现在债务结构和存量方面。

  (三)恒大事件可能的演绎路径:引爆境内外违约潮

  1.复盘历史上的房企“爆雷”与“民企违约潮”

  房企违约始于2018年,期间正是我国第三轮的信用债违约潮——民企违约潮。

  复盘2018年违约潮发生的宏观环境及违约事件蔓延的路径,我们发现2018年的民企违约潮并非由房地产企业引爆。

  2.类似民企违约潮,“恒大”之后将有“恒大们”

  3.除了境内违约潮,恒大事件也可能引爆地产美元债的违约潮

  (四)恒大事件的实质性影响一:横向传染,行业加速出清

  1.恒大的溢出效应叠加三道红线导致中小房企未来承压巨大

  2.弱资质等级房企信用利差走扩,房企信用分化加深

  (五)恒大事件的实质性影响二:地产去金融化,一个时代落幕

  1.对上下游供应商影响较大,宣告地产撬动经济的发展模式落幕

   2.对银行业冲击可控,地产去金融化进程进入加速期

  3.对金融系统也有一定冲击,但冲击力度不及“包商”等

  (六)恒大事件的实质性影响三:对经济和社融均有冲击,但风险可控

  1.复盘2018年,民企违约潮起后,影响几何

  违约对资产价格的影响方面

  权益

  债市

  2.融资环境迎来“至暗时刻”,房企境内外各渠道均受限,风险事件制约信用扩张

  自2019年以来,受到期高峰逐步到来的影响,境内房企的债券净融资持续为负。

  受信用风险发酵影响,房企境外发债也遭遇困境。

  房地产开发贷方面,当前增速创8年以来新低,净融资再次转负。

  房企信托渠道净融资持续不容乐观。

  3.恒大各项债务占比较低,但整体房企债务负担较重

  4.展望下一阶段,若发生新一轮违约潮,经济和社融均受冲击,但风险可控

  (七)若新一轮“违约潮”发生,政策响应几何

  1.回顾2018年,政策应对何去何从

  首先是总量性的宽松政策出现。

  其次,央行的再贷款和再贴现均出现了加码,特别推出了民用企业债券融资支持工具。

  最后,在2018年后期,由于违约潮影响下,制造业和中小民企融资恢复较慢,房地产政策出现微调,边际趋松,提出“因城施策”。

  2.展望下一阶段,政府介入有度,地产边际微调

  预计政府会介入,但进一步兜底的概率非常低。

  后续,我们主要参考华夏幸福、泰禾发生危机时政府的做法,认为政府介入采取的主要方式是:

  关于资金问题,可能会按比例调用各级政府储备的应急资金。

  关于引入新施工单位。

  而政府对恒大问题处理的优先级分别是:1)涉及民生的已售房产竣工;2)员工薪资和供应商的欠款;3)银行等金融机构的借款。预计政策对前两者首先支持,部分中小银行的借款可能面临偿付风险。

  地产政策方面,即便发生违约潮,未来地产政策大概率不会全面放松。

  货币政策方面,由于四季度房地产局部信用风险升温,我们预计货币政策将会配合一定流动性对冲,但力度不会很大,不会因此改变目前稳健的大基调。

  来源:国泰君安-“宏观雷达”系列之一:一个时代的落幕,恒大事件冲击的可能性评估

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