中泰证券-合盛硅业-603260-硅行业龙头势起,成长护城河筑就-210802

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日期:2021-08-02 22:46:37 研报出处:中泰证券
股票名称:合盛硅业 股票代码:603260
研报栏目:公司调研 谢楠  (PDF) 38 页 2,414 KB 分享者:luoj******eng 推荐评级:买入(首次)
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研究报告内容
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  产业链一体化的全国硅行业龙头,新增产能规模保障未来成长。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司是业内为数不多的兼备工业硅和有机硅产能的企业之一。https://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)公司工业硅主要布局新疆,利用当地的煤炭资源和电力成本优势,打造“煤-电-硅”一体化产业链;有机硅主要布局四川、新疆和浙江,在西部利用园区资源优势,实现热电联产,在东部利用地理位置优势,贴近下游客户。2020年,公司工业硅和有机硅的单体年产能分别是73万吨和53万吨,均居全国第一。根据公告,未来公司工业硅和有机硅单体产能有望达到113万吨/年和133万吨/年。

  工业硅行业落后产能面临出清,光伏有望拉动需求快速增长。供给端,2020年,我国工业硅总产能为508万吨,占全球总产能的78%。我国工业硅的生产呈现一超多强的格局,主要分布在有电力优势的新疆、云南、四川等地。新疆和云南政府分别要求工业硅行业总产能不超过200万吨和130万吨,此外,新疆的工业硅就地转化率需达到70%以上。2019年以来,云南工业硅企业几乎已拿不到新建工业硅产能指标。而公司已与云南政府签订协议,计划在云南昭通新增80万吨工业硅单体,建设完成后,公司工业硅市场占有率有望进一步提升。同时,新疆和云南将继续推进产能置换和落后产能出清,行业集中度也有望进一步提升。需求端,有机硅、铝合金和光伏级多晶硅是工业硅下游主要需求,三者消费占比分别为41.80%、34.10%和21.20%。随着“双碳政策”推进,我国光伏市场进入快速发展通道。从投产进度看,我们预计光伏对上游工业硅需求的显著拉动在2022年,届时将新增工业硅消费量约30万吨。

  有机硅行业周期&成长兼具。供给端,2020年,我国有机硅产能的全球占比为60%。有机硅行业生产门槛高,集中度高,全国有机硅单体在产企业仅有11家。需求端,近年来,我国有机硅净出口量稳步增长,进口替代效应显著。有机硅终端应用广泛,人均有机硅消费量与人均GDP水平基本呈正比关系,目前,中国人均有机硅消费量还不到1kg,而北美等发达国家已接近2kg,有机硅总体消费量有望随经济复苏继续提升。在经历了疫情影响之后,目前有机硅行业的开工率处于高位(70%左右),库存低位(2万吨左右),价格有望维持强势。

  产业链一体化构筑成本优势。公司在产能布局方面有难以复制的先发优势:工业硅的生产布局在新疆,仅靠自备电厂和石墨电极即可为每吨工业硅的生产节省3700元左右的成本(与外购电极+公网电相比)。同时,受益于产业链一体化,公司有机硅的毛利率水平也显著高于同行其他可比公司。政策对行业总产能的约束,可以有效阻碍新企业的进入,随着新企业进入门槛的提高和落后产能的出清淘汰,公司的资源卡位优势得到巩固。新产能如期投放后,凭借公司位于工业硅行业成本曲线最左侧的优势,合盛硅业营业收入和业绩中枢有望实现进一步提升。

  盈利预测、估值及投资评级:预计2021-2023年公司营业收入分别为136.91亿元、182.86亿元、210.62亿元,归母净利润分别为33.68亿元、37.32亿元、41.95亿元,公司作为工业硅和有机硅的双龙头企业,价格上涨盈利弹性大,PE分别为33.37倍、30.11倍和26.80倍,给予“买入”评级。

  风险提示:原材料价格波动对营业收入的影响,宏观经济波动风险,资产与负债不匹配的风险,产能投放不及预期,信息滞后或更新不及时的风险,产品价格不及预期的风险。

  

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