西南证券-软体家居行业专题:格局优化,零售能力与供应链构筑核心壁垒-210719

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日期:2021-07-20 13:16:26 研报出处:西南证券
行业名称:软体家居行业
研报栏目:行业分析 蔡欣  (PDF) 30 页 2,200 KB 分享者:aan****jj 推荐评级:跟随大市
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研究报告内容
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  核心逻辑:软体板块是家居行业中竞争格局最优]、中长期投资价值突出、结构性机会逐渐显现的优质赛道。https://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】经历过去三年中行业周期下行、疫情洗牌和头部企业价格带下沉,软体家居行业格局优化的进程加速。https://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)头部企业跑马圈地,多渠道扩张;慕思、CBD等优质玩家加快上市节奏,加速对小品牌的挤压。格局优化背景下,我们认为1)短期内各头部企业将充分受益于卖场流量再分配,占领空白渠道和地方性小品牌份额,扩大用户基本盘;2)中长期伴随门店数量加密,头部企业零售能力强,可以使经销体系保持活力,通过品类扩张形成品牌聚集效应,突破单品收入天花板;3)伴随销售规模扩大,头部企业具备精益生产和供应链整合能力,规模优势得以更好的发挥,利润更具弹性。

  千亿市场,行业格局优化进行时。在过去几年软体家居行业格局持续优化,头部企业凭借扎实的供应链基础、价格带下沉和渠道策略,竞争优势逐渐扩大。根据我们测算,2015-2020年四家上市公司市占率合计从4.5%上升至13.5%,其中19-20年提升3pp左右,疫情后头部企业率先修复。我们认为2021-2023年软体家居在卖场中的开店空间依然充分,顾家、敏华、喜临门等头部软体企业21-23年有望保持每年800-1000家的开店速度,且对比美国来看,目前国内软体企业的集中度仍然很低,头部企业仍在渠道扩张阶段,看好头部企业凭借产品、供应链及精细化管理等α优势持续提升市场份额。

  零售能力不断夯实,打造多极成长驱动力。近年软体家居头部企业逐步由生产商向零售商、品牌商转型,零售能力不断夯实。我们认为软体家居企业的零售能力集中体现为:1)产品能力,与消费者联动反馈高效,提供符合新消费趋势的产品或一站式产品解决方案。近年软体企业新品类逐渐贡献重要收入增量。顾家20年定制家具取得33%的增长,床类增速也接近20%;敏华20年床具增速超过70%,喜临门沙发及梦百合沙发/电动床20年亦均取得亮眼增长,头部企业从单品逐渐向两厅一卧空间进行品类扩张,一站式购物提升消费者体验;2)渠道精细化管理,提升经销商及单店活力。凭借完善的信息化系统、组织管理架构和激励考核措施,头部企业拓店加快后单店收入不减反增,20年顾家/敏华/喜临门单店收入分别同增18.5%/38.7%/22%,而小品牌管理半径有限,全国范围来看难以与头部品牌形成竞争优势;3)充分把握多元的流量入口,针对不同购物场景精准营销。软体品牌发力电商渠道成效显著。2020年敏华、喜临门、梦百合电商渠道收入占比分别达到13.3%/12%/6.8%,估算顾家电商渠道收入占比在10%左右,电商渠道逐渐贡献重要收入增长。头部品牌通过多元流量入口引流,品牌知名度进一步提升。

  制造壁垒逐渐突出,供应链将成为头部企业分化所在。头部品牌通过垂直整合供应链,精益生产和自建物流体系赋能终端,可以充分让利消费者,更快的占领市场,长期利润弹性突出。对比各软体企业单位成本,可以发现:1)头部企业原材料采购有规模优势,议价能力更强,有抵御成本波动的能力。2)头部企业工厂人均生产效率提升,单位人工成本下行;自动化水平提升后单位制造费用降低。3)新品起量后规模优势较快显现。值得一提的是,从产品属性来看,床垫是软体各品类最标准化、最能体现规模优势的品类,考虑到目前头部品牌的床具收入规模均在50亿以下,预计伴随头部品牌业务扩张,供应链优势有望进一步放大。整体来看,龙头企业在上游垂直整合供应链,中游提升工厂人效、精益生产,下游完善工厂和物流体系,生产壁垒逐渐凸显。

  投资建议:建议关注三类标的:1)产品定位差异化、供应链有突出壁垒的敏华控股(01999);2)渠道管理精细化、零售能力强的顾家家居(603816);3)拓店处于上升期、自主品牌加速成长的喜临门(603008)、梦百合(603313)。

  风险提示:原材料价格大幅波动的风险、中美贸易摩擦加剧的风险、疫情影响范围扩大的风险。

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