事件：2025年9月5日，美国劳工部公布2025年8月非农数据：新增非农就业2.2万人，预期7.5万人，前值由7.3万人修正为7.9万人；8月失业率4.3%，预期4.3%，前值4.2%；平均时薪同比升3.7%，预期升3.7%，前值升3.9%。核心观点：如何看待8月回落的非农数据？一方面，8月非农数据转弱在“情理之中”，此前初请失业金人数与ADP数据已经预示了本次就业数据的弱势。另一方面，8月非农新增就业虽转弱但维持正增，市场担忧的衰退情况尚未出现，相反为美联储重启降息“打开大门”，9月降息已是“板上钉钉”，市场交易美联储降息带来的“流动性叙事”，美债收益率在数据公布后回落至的4.1%的阶段性低位，“衰退叙事”暂歇，美股保持稳健。非农就业是否代表美国经济走向衰退？我们认为概率或相对有限。一是，现阶段美国经济数据转弱是对上半年关税扰动的滞后反映，随着贸易协议达成，关税对美国经济负面影响已经开始收敛，美国经济“最危险”的时间或已过去。二是，近期美国消费者信心指数已较二季度的低点回暖，8月非农数据中，零售业、休闲酒店业新增就业回升，指向当前美国消费呈现企稳趋势，考虑到消费占美国GDP近七成，消费企稳意味着美国经济难以失速。三是，相比于2024年年中，当前失业率距离触及“萨姆法则”标准的4.5%尚有距离，市场衰退情绪并不算浓厚，叠加通胀的潜在制约，美联储在9月降息25BP的可能性或相对更高。新增非农就业低于预期，制造业、医疗保健、金融业就业表现偏冷。（一）零售业、休闲酒店业：新增就业1.1万人、2.8万人，高于前值的0.7万人、0.6万人，是8月非农数据的亮点。（二）制造业、医疗保健、金融业：就业表现偏冷，分别新增就业-1.2万人、+4.7万人、-0.3万人，低于前值的-0.2万人、+7.2万人、+0.9万人。劳动参与率与失业率同步抬升。2025年8月劳动参与率录得62.3%，高于前值的62.2%，中年群体就业意愿回升。从失业人口看，8月失业人口增加了14.8万人，驱动8月U3失业率（=失业人数/劳动力人数）升至4.3%。从结构看，8月永久性失业者（增加3.8万人，前值为增加0万人）和完成临时性工作失业者（增加5.0万人，前值为增加3.1万人）增加人数较上月回升，指向企业仍在增加裁员数量。此外，再进入者（增加10.7万人，前值为增加3.5万人）人数增加，说明劳动者寻求进入劳动市场，但就业市场需求端相对偏弱，导致失业率抬升。考虑到非农数据延续转弱趋势，美联储维持鹰派的难度加大，当前降息的方向依然非常确定。客观上看，8月美国新增非农就业延续回落趋势，8月失业率环比上行至4.3%，指向美国就业市场仍在降温过程中，9月降息已是“板上钉钉”，在年内首次降息后，不排除年底前再次降息的可能。CMEFedwatch工具显示，市场预期2025年全年美联储将降息3次，首次降息时点为9月，其中降息25BP概率超8成，降息50BP概率为12%。风险提示：美国经济超预期回落；国际贸易摩擦加剧；地缘政治形势超预期演变