事项：2012  年五粮液营收、净利分别增33.7%、61.3%，净利增幅略高于1  月11  日业绩预增公告的54-59%，4Q12  营收、净利分别增29.2%、59.3%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        平安观点:
        2012  年业绩快速增长的主要原因：（1）产品均价提升、结构升级，2011年9  月五粮液酒提价29%，2012  年5  月中低档酒提价10%左右，2012年产品销售均价明显提升，达到17  万/吨，同比上升23%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）（2）中低档酒放量增长，产品总销量达到15.3  万吨，同比增14.8%，估计五粮春、五粮醇销量分别超1  万吨和3  万吨，五粮醇收入达到15  亿元。（3）毛利率大幅上升4.4%至70.5%。（4）随着收入规模的扩大，三项费用率同比大幅下降3.6%至12.8%，其中销售费用率仅为8.3%。
        年报也显示了产品销售压力：（1）年报中提出，在白酒行业进入调整期的市场状况下，2013  年公司力争实现收入15%左右的增长，目标低于2012年“1218”经销商会上提出收入增长30%的目标。（2）4Q12  预收款同比年初下降29%，显示公司高价位产品终端动销面临较大的压力。（3）年报中提出高价位产品将顺应市场变化，制定新的市场支持政策，我们判断五粮液将加大费用支持力度，销售费用率显著上升，以确保大部分经销商今年不赔钱，公司已经在春季糖酒会上提出1  季度的市场支持费用率10-15%，所有措施在2  季度执行计划时给予兑现。
        根据我们在春季糖酒会调研情况，投资者可以关注4  点：（1）高价位酒动销仍然困难，根据我们在成都草根调研的情况，五粮液一批价630-660  元，相比春节下滑了40  元左右。（2）经销商普遍面临转型的问题，企业可借机优化经销商结构。我们调研中发现，部分大商已经开始转型，团购理念发生转变，从原来主抓党政军，到面向民营企业、婚宴市场、社区等。而对企业而言，可以借机调整、通过市场化的手段优化经销商结构。（3）五粮液酒的价格策略发生变化，从保价到保量，可以允许价格持续下探，寻找新的平衡点，并且通过加大费用支持力度来保障经销商利益。（4）加大资源倾斜力度，中低档酒保持了较快增长速度。我们调研中发现部分片区中低档酒1  季度收入增长超过30%，受整风运动的影响相对较小。
        预计公司  2013-2015  年实现每股收益2.75、3.02、3.31  元，同比增长5.0%、10.1%、9.4%，对应PE  分别为8.0、7.3、6.6  倍。高价位产品动销困难将持续较长时间，考虑到估值不高，我们维持五粮液  “推荐”的投资评级。
                            风险提示：渠道管控不到位、新的费用政策导致经销商继续压低价格出货