事件：
        公司30  日公布了2012  年年报，  2012  年的营业收入为5.83  亿元，同比增长27.35%；营业利润8075  万元，同比增长58.80%；利润总额9357  万元，同比增长18.66%；归属于母公司净利润9017  万元，同比增长32.58%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】扣非后公司净利润3467  万元，同比下降了23.44%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）基本每股收益0.22  元。利润分配方案为每10  股送一股，派现0.12  元（含税）。公司预计2013  年一季度母公司净利润区间为2087-2504  万元，对应同比增幅在50-80%之间。
        观点：
      （1）  费用率上升明显，超出我们之前的预期，导致扣非后净利润同比下滑。
        2012  年公司扣除非经常性损益后净利润3467  万元，同比下降了23.44%，公司费用率上升是导致主营业务下滑的主要原因。报告期内，公司销售费用率为22.80%，同比上升了2.92  个百分点；管理费用率25.78%，同比上升了2.73  个百分点；财务费用率1.32%，同比上升了0.29  个百分点，三项费用率合计49.90%，同比上升了5.93  个百分点，公司费用率的上升超过了我们之前的预期。
        加大直销投入和ICL  基层服务体系，销售费用同比增长46%。报告期内，公司销售费用1.33  亿元，同比增长了46%。达安基因主要采取直销模式，2012  年公司直销队伍337  人，比2011  年增加了27  人，人力成本的增加刺激了费用的上升。此外，2012  年公司控股子公司高新达安旗下独立实验室因建立社区服务体系，也导致了销售费用的上升。
        研发投入呈现“一高一低”特点，管理费用同比增长42.4%。报告期内，公司管理费用1.50  亿元，同比增长了42.4%。其中研发投入6688  万元，同比增长了15.5%，其中资本化研发投入885  万元，费用化研发投入5803  万元。我们注意到公司的研发投入呈现“一高一低”的特点——高研发投入、低资本化率。2006  年至今，公司每年的研发投入比持续上升，近几年公司的研发投入比均在10%以上，根据我们的统计，这在体外诊断上市公司中，乃至医药上市公司中，都属于比较高的水平。公司在研发投入比上升的同时，研发投入的资本化率一直处于较低水平，前几年在25%左右，整体呈现下降趋势，2012  年公司研发投入的资本化率仅为13%。我们认为公司研发投入的特点反应出两点，第一，高研发投入保障了公司在研发领域的优势地位；第二，低资本化率反应了公司稳健的财务风格。
        所以我们认为公司高企的管理费用虽然侵蚀了净利润，但是从长远来看这样的安排增加了潜在竞争者进入核酸诊断领域的壁垒，同时降低了财务风险。
      （2）  2012  年四季度业绩波动较大。
        从单季度业绩情况来看，2012  年四季度实现营业收入1.62  亿元，同比增速22.5%，环比增速2.2%；归属于母公司净利润2926  万元，同比增速58.2%，环比增速28.3%；扣非后净利润为亏损103  万元。公司2012  年第四季度主营业务出现亏损的主要原因有两点：第一，毛利率下滑。第四季度公司毛利率47.69%，同比减少了6.61  个百分点。第二，费用率大幅上升。第四季度是公司2012  年中费用率最高的一个季度，销售费用率和管理费用率均同比上升了5  个百分点以上，三项费用率合计上升了11.1  个百分点。这导致了公司第四季度业绩出现了下滑。
        （3）  收入增长提速。
        公司2012  年收入5.83  亿元，同比增速27.35%，收入增长呈现出提速的势头。2012  年公司分项目业务中，诊断试剂收入3.23  亿元，同比增速22%，毛利率65%；ICL  业务收入1.84  亿元，同比增速39%，毛利率53%；仪器业务收入6924  万元，同比增速24%，毛利率18%。
        公司最主要的两项业务——诊断试剂和独立实验室——收入增速均有提升，其中ICL  业务的增速39%，超过了我们之前35%的预期；诊断试剂业务的增速为22%，略低于我们之前25%的预期。公司从2011  年开始，收入增速呈现加速势头，2012  年各报告期的收入同比增速均高于2011  年。我们认为公司收入的提速更值得关注。
      （4）  核酸诊断试剂业务空间巨大。
        首先对于诊断试剂业务而言，我们认为未来诊断试剂上市公司的增长速度主要依赖与细分领域的增速。生化和免疫诊断领域的特点在于容量大，壁垒低，对于低基数公司而言比较容易实现收入规模的快速扩张，市场竞争格局也相对容易改变。但是我们认为当其在细分领域市场份额接近10%以后，很难再通过抢占竞争者的市场份额来实现超越行业的增速了。分子诊断领域的特点是市场容量小，进入壁垒高。达安基因通过构建完善的技术平台进一步增加了行业的进入壁垒，外来竞争者很难抢占该领域龙头公司的份额，市场竞争格局相对稳定。根据我们的判断，核酸诊断是国内IVD  行业中最具活力的领域，在医疗水平提升、医保支付能力的提升和个体化医疗发展三大动力的推动下，其未来增速在25-30%之间。静态的来看，参考全球核酸诊断在IVD  行业中的占比情况，国内尚有60%的市场空间有待开发。所以我们看好达安基因试剂业务未来的增长空间。达安基因的诊断试剂业务增速没有超越细分领域的平均增速，主要原因以下有几点：第一，公司本身体量较大，目前公司掌握了临床PCR  试剂60%左右的市场份额，较大的基数限制了公司的成长性。第二，产品结构问题。公司一半以上核酸诊断产品为病毒性肝炎试剂，这一市场受累于乙肝强制检测的取消，市场增速在15-20%之间（用于乙肝检测的免疫诊断市场规模大幅萎缩）。而核酸诊断行业中增速较高的基因测序、基因芯片和个体化医疗等细分领域的产品销售规模较小，对公司整体业绩的拉动作用有限。以上两点原因造成目前公司诊断试剂业务低于核酸诊断行业平均增速。
        （5）  独立实验室业务扩张明显，加强基层网络建设。
        报告期内公司医疗服务业务收入1.84  亿元，同比增速39%，比2011  年上升了12  个百分点；毛利率
        53%，同比上升了约1.5  个百分点。单个独立实验室方面，公司旗下8  家实验室，上海达安收入下滑，最大的单个独立实验室广州达安
        的收入规模达到9960  万元，同比增长20.5%。其他规模较小的独立实验室中，我们注意到成都高新达安从2009  年成立以来，经过3  年的发展收入规模达到2602  万元，取代了上海达安，成为公司第二大单个实验室。此外，合肥和昆明的独立实验室业绩也实现了高速增长，并且亏损额呈现降低的态势。
        公司的ICL  业务扩张主要通过自建网点的模式，这与迪安诊断不同，迪安诊断凭借资本优势采用收购股权的模式进行异地扩张。股权收购扩张的特点是可以以被收购方已有的设备、人员和销售网络为基础，收购方输入先进的管理制度，在较短的时间内实现盈利。而自建网点的特点是资金需求量相对较低，公司可以实现完全控股，但是从正式运营到形成一定规模，以及达到盈亏平衡点需要较长的时间，我们估计这一过程在3-4  的时间。成都达安运营了4  年，南昌达安、合肥达安运营了3  年，昆明达安和泰州达安运营了2  年，从时间上来看，我们认为2013  年公司的ICL  业务可以实现整体盈利。
        达安基因走的是全产业链道路，而业内最大的公司广州金域是单纯实验室业务，其净利润率水平在5%左右，所以从供应链的角度来看，未来达安基因的ICL  业务有可能实现更高的净利润率，我们预计在公司现有8  家独立实验室规模不变的假设下，未来2-3  年公司的独立医学实验室整体净利润率有
        望达到6-7%的水平。此外，我们注意到报告期内公司销售费用大幅增长，以及经营现金流大幅减少的原因之一是加强了独立实验室业务的基层服务网络建设。我们认为这是公司ICL  业务渠道下沉的一个重要信号。基层医疗机构的市场潜力巨大，是目前ICL  行业第二大业务市场。这一市场相对二级医院而言更为分散，对企业的物流管理和成本控制要求更高，能否提供灵活多样和多层次的服务是开辟这一市场的关键因素。
      （6）  投资收益和科研补助是公司技术平台和研发价值的体现。
        首先，我们认为投资收益体现了公司技术平台的价值。公司2012  年投资收益中的重要一项为转让安必平股权，2013  年公司将继续转让安必平20%股权，确认投资收益6100  万元。安必平2012  年实现收入1.1  亿元，同比增长25%，净利润3676  万元，同比增速39%。公司在出让股权之前，安必平是公司病理诊断领域的技术平台，公司在研发和产品上给予了安必平大力支持，此次达安基因转让安必平股权目的在于为其独立上市铺路。所以我们认为出售安必平股权获得的投资收益是公司实施全产业链战略和多技术平台的价值体现。
        除了安必平外，公司旗下主要技术平台还包括食品安全领域的广东达元、定量免疫技术平台达瑞抗体、传统免疫诊断平台中山生物工程、生化诊断技术平台达泰有限、产业投资平台达安投资、ICL  平台高新达安和医疗器械领域的佛山达安。
        其次，营业外收入（政府科研补助）体现了公司研发型企业的价值。达安基因的研发投入比是目前国内IVD  行业上市公司中最高的。2006  年以来，公司研发费用逐年上升，研发投入比由2006  年的6%上升到2011  年超过12%，不但远远领先于同行业公司，这在A  股市场的医药企业中也属于较高水平。体外诊断行业是一个多学科交叉的领域，是新技术研发最活跃的领域之一，保持对行业内新技术的紧密跟踪是相关企业长期发展的基石。
        公告显示，公司旗下达瑞抗体又获得了6  项医疗器械注册证，均为定量免疫诊断产品。根据我们统计，从2007  年下半年至今，公司已经累计取得了66  个医疗器械新产品证书，其中核酸诊断试剂32个，免疫诊断试剂34  个。2010  年公司获得用于血筛的核酸诊断试剂盒的药品批文。同时，公司目前已经拥有了17  个通过了欧盟CE  认证的PCR  产品。盈利预测与投资评级：我们预计公司2013-2014  年每股收益分别为0.32  元和0.41  元，净利润同比增速分别为49%和25%，对应目前动态PE  分别为28  倍和22  倍，继续给予公司“强烈推荐”的评级。
        风险提示：
        ICL  基层市场低于预期；费用进一步上升。