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        苏宁公布2012  年营业收入人民币983.6  亿元（同比+4.8%  VS  高华预测+7.7%），净利润26.8  亿元（同比-44.5%  VS  高华预测-40%），不及预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】其中四季度营业收入259.3  亿元（同比-1.3%），净利润3.24  亿元（同比-76.8%）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        分析
        1）收入增长低于预期，主要受到2011  年四季度高基数的影响，2012  年线下同店增速进一步下滑（-12.38%  VS  3Q12  -9.6%和1H12  -10.4%）。2012  年合计新开163家门店，关闭182  家。我们认为2013  年公司将继续店面优化，计划新开或改造超级店70  家，新开乐购仕广场20  家，香港地区计划新开4  家，开店步伐较2012  年有所放慢。考虑到网购业务对实体店的侵蚀和线下业务转型需要较长时间，我们认为2013  年线下同店增长仍不乐观。
        2）毛利率低于预期0.2  个百分点，主要由于低毛利的网购业务占比提升和实体店毛利率受损。其中四季度毛利率和净利润率下滑尤其明显（15.91%/1.25%  VS  9M12  的18.43%/3.25%），受到在激烈的竞争中加大促销力度的影响，符合我们对价格战侵蚀实体店毛利率的判断。销售管理费用率高于预期1.78  个百分点，主要由于租金、人工和广告促销费用率大幅提高（5.28%/4.82%/1.85%  VS  2011  年
        4.07%/4.04%/1.34%）。
        3）网购业务与我们的预期一致：2012  年公司电子商务实现商品主营销售收入152.16  亿元（含税），低于公司200-300  亿元的预期，但与我们的预期一致。我们预计2013/2014  年苏宁易购将实现含税收入300  亿元/500  亿元。
        4）我们认同公司线上下协同发展的策略，但投入期转型镇痛难免。对供应链、物流、IT  等系统的投资将有利于提升线上下购物体验。公司计划在2015  年前完成60个物流基地的建设和12  个全自动化存储和分拣仓库。但协同效应的体现可能还需要较长时间，我们预计短期内实体业务的同店增长和毛利率将持续承压。
        潜在影响
        我们对公司的盈利预测、目标价格及评级没有调整。