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兖州煤业研究报告:申银万国-兖州煤业-600188-调研报告:13年有序扩张严控成本费用非经常性科目影响有望减少-130401

股票名称: 兖州煤业 股票代码: 600188分享时间:2013-04-01 10:48:04
研报栏目: 公司调研 研报类型: (PDF) 研报作者: 刘晓宁
研报出处: 申银万国 研报页数: 7 页 推荐评级: 增持
研报大小: 288 KB 分享者: ma****u 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        公司  12  年实现煤炭销量9499  万吨,同比增长43.5%;其中自产商品煤销量6278  万吨,同比增长18.8%,贸易煤销量3242  万吨,同比增加143.6%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】12年大幅增加贸易煤量,主要为了在华东地区稳定现有客户,挖掘新客户,为鄂尔多斯能化产能开始释放后煤炭销售渠道打下基础。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)预计13  年煤炭销量8985万吨,其中自产煤销量6485  万吨,同比增长5.0%左右(对应12  年自产煤产量6173  万吨,不包含合并同一控制下企业追溯调整增量);贸易煤量2500万吨,同比减少22.9%。
        公司计划  13  年资本性开支120  亿元,采取“有保有压有序投入”政策,即加快投资见效快项目,控制短期创效难项目。13  年计划只要投资于公司本部(20.8  亿)、菏泽能化(15.4  亿)、鄂尔多斯能化(34.2  亿)以及兖煤澳洲(32.3亿)。假使13  年全部100%完成计划,预计公司通过经营净现金流入可以提供60  亿左右资金,剩余的资金需求将主要通过银行贷款等债务融资实现。但12年计划资本开支118  亿,实际支出66  亿元,完成率只有56.1%,13  年资本开支也可能未能完成计划。
        在不影响资金周转的情况下,预计公司将继续推进现有内蒙和澳洲矿区项目建设。其中鄂尔多斯能化下转龙湾煤矿(500  万吨产能)地质条件较简单,有望13  年年底或者14  年初投产,其他两矿井石拉乌素煤矿(1000  万吨,13  年核准项目)和营盘壕煤矿(1200  万吨,十二五期间重点规划项目)有望于2015年投产。兖煤澳洲下莫拉本煤矿现产能已获批由700  万吨提升至800  万吨,后期将启动二期矿产方案,规划将原煤产能提升至1700  万吨;艾诗顿煤矿东南露天矿开采已获澳洲规划部批准,预计近期将举行环境评估听证会最终审判,产能将由280  万吨提升至520  万吨;中山煤矿已经获批产能将由180  万吨提升至540  万吨。
        公司  12  年国内成本增长较快,澳洲成本控制较好,预计13  年成本费用仍有节约空间。其中,12  年公司本部吨煤销售成本322  元/吨,同比增长11%;扣除政策性增支因素(12  年2  月山东、内蒙安全生产费计提标准由8  元提高至15  元),本部吨成本同比增长8.8%,实现增幅不超过10%的控制目标。按照财务报表口径(12  下半年新纳入合并矿井格罗斯特和唐纳森矿井,划出普力马和坎贝唐斯矿井),兖煤澳洲12  年吨成本438元/吨,同比增长2.78%,如按照统一口径(即假设格罗斯特和唐纳森矿井由11  年已开始并入报表),12  年兖煤澳洲吨煤销售成本为523  元/吨,同比增长4.76%。公司13  年成本控制目标是境内吨煤销售成本维持12年水平,兖煤澳洲吨煤销售成本同统一口径标准下同比下降15%(即13年成本目标52385%=444  元/吨)。在与格罗斯特合并后,协同效应已经开始逐步显现,12  年已经节省费用2100  多万澳元。13  年有望通过协同效应继续加大力度降低费用。相较于12  年,13  年支付的一次性费用也将减少,同时公司也将严控费用,预计13  年销售费用有望下降。
        2012  年9  月以来价格环比回升10%以上。公司本部煤炭价格与环渤海动力煤价格走势基本一致,但调价频度更高,提价速度更快。神华和兖煤港口煤价的差价150  元左右。公司合同煤量较少,现在与华能签订的价格与12  年基本持平。
        12  年海外煤矿资产贡献盈利的主要是动力煤矿。动力煤矿—莫拉本露天煤矿目前吨现金成本20  多美元,未来产能扩大到1700  万吨,现金成本有望降至10  多美元,目前国际动力煤价格降价后仍在90  美金以上。兖煤澳洲焦煤矿井盈亏平衡点预计在80  美金左右。澳思达12  年吨销售价格134.61  澳元,吨成本109.96  澳元,毛利25  澳元,当其产量达到90万吨时,可实现盈亏平衡。12  年澳思达煤炭产量147  万吨,较往年170~180万吨产量水平有所下降,这也是12  年吨煤成本同比大幅增加34%的重要原因之一。雅拉碧煤矿剥采比达到1:11,属于偏高水平,但仍有利可图。
        本期普力马煤矿计提大额减值准备  6.62  亿元。普力马矿位于西澳,热值偏低,主要接受当地政府电厂订单,并定下长期订单价47.5  美元/吨,价格偏低。我们认为未来随着剥采比的升高,未来吨煤生产成本较12  年吨成本将增加3  澳元左右,形成成本与价格倒挂现象,因此管理层对其进行减值测试后,认为其经济效益将低于预期,计提1  亿澳元减值准备。
        2012  年由矿山资产租赁税产生递延所得税资产1.6  亿澳元,折合10.85亿人民币。2012  年7  月1  日开始,澳洲开始征收矿山资产租赁税(MRRT),实际税率22.5%。MRRT  计税基础为公司上游采矿利润减去可抵扣项,可抵扣项主要包括以下三项:采矿权特许使用费扣除、采矿亏损扣除和起始基数扣除。公司对起始基数抵扣项采用账面价值法,12  年一次性计提由MRRT  该抵扣项产生的递延所得税资产1.6  亿澳元,折合10.85  亿人民币。后续需要将该可抵扣项抵扣完后公司才需要缴纳MRRT  税费,因此公司预计5  年内尚不需要上缴MRRT  税费,13  年不会出现由该事项引起的计提大额负的所得税费用的情况。
        公司  12  年生产甲醇57  万吨,实现盈利8000  多万,较11  年亏损3000多万元,扭亏1.1  亿。12  年4  月公司关停亏损天浩化工10  万吨甲醇项目,并已在产权交易所挂牌2.68  亿元,准备对其进行资产处置。13  年甲醇产量估计在60  万吨以上,预计可实现盈利1-2  亿。
        维持公司  13  年EPS  至0.70  元/股,对应13  年动态市盈率25  倍,估值偏高,维持增持。13-15  年,公司内蒙矿区新建矿将逐步释放产能,合并格罗斯特后澳洲产能和盈利也将逐步得到提升,虽然煤价反弹后公司盈利弹性较大业绩明显改善,但考虑到当前估值仍偏高,我们维持“增持”评级。

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