本期投资提示:
【2012,我们看对了什么】12 年年初,我们看一季度流动性宽松,强调大级别流动性拐点;3-4 月份,我们强调流动性开始向下,同时在4 月份的2012 申万宏观流动性报告中准确的预测了全年的M2 的走势,M2 增速如我们预期的在三季度冲高之后逐渐回落;与此同时,我们在4 月份的报告中提到,2 季度需要降准,货币政策的调整必要性提高;7、8 月份,我们率先提出逆回购可能成为常态,稳定的逆回购预期将系统性的降低银行备付需求,并推动短期市场资金利率的下行;10 月份我们最早提示年内将不会再降准降息;我们年初推荐的民生、兴业成为年内表现最好的品种,6 月份降息时,我们率先下调银行评级,而8 月份人人唾弃银行时,我们认为没那么糟。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】【2012,我们看错了什么】年底这波银行股行情,我们过早的转向谨慎,原因不是对基本面的把握出现了偏差,而是对于估值低这一持续了两年的事实缺乏重视,对配置结构的极端失衡和海外资金的进入关注不够,对估值修复的力量估计不足。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
【展望2013】从中期来看,我们认为银行1 倍BP 是合理的,由于利率市场化的推进和金融脱媒的加速,1 倍PB 隐含的1.8-2%息差成为现实的时点可能早于市场预期。也许投资者结构变化以及配置结构带来导致估值修复的力量还会持续,但对于银行的基本面,我们提出对2013 年或者更远的将来的七大猜想,与大家分享。
猜想之一:由于重定价的滞后和资金成本的上行,息差不会像大多数人预期的那样,一季度跳水20BP 之后逐步回升,而是一季度跳水之后缓慢下行,全年下行30-40BP。
猜想之二:政策层面的利率市场化继续推进,存款上限进一步放开。目前市场对于2013 年存款利率进一步放开的预期是较低的,而最新一期财新上盛松成的讲话已经逐步开启市场对此的讨论。
猜想之三:由于审计署已经开启对2012 年底地方政府融资平台的审计,2013 年2 季度可能会公布审计结果,按照地方政府债务每年最低20%的累积速度,公布数据可能达到14 万亿。
而5 月份可能会出现单月财政收入的大幅跳水,届时市场可能会再次开启一场关于资产质量的大讨论,同时财政能力的下降可能激发市场对投资增速的担忧,或者真实的压低投资增速。近期财政部对于地方政府融资乱象的监管,已经埋下伏笔。
猜想之四:春节之前降准预期可能会再次落空,央行可能依然使用逆回购来应对短期资金冲击。同时由于2 季度经济的变化,央行可能在2 季度下调准备金率,或进行利率调整,而利率调整的方式可能并非基准利率调整,而是下调逆回购价格。长期来看,逆回购的常规化将推动银行超额备付率从2%左右下降至1%以下甚至更低,相当于额外降了两次准备金,但实际效果可能部分已经在2012 年发生。即便如此,3%以上的逆回购价格仍将引导目前银行2%左右的付息率逐步上行。
猜想之五:金融混业化加速,货币市场基金大发展。由于银行间市场资金价格的稳定,货币市场基金的收益率维持在2-3%的可能性较大,由于在收益率、便易性上超过活期和中短期存款,货币市场基金将在未来的两三年内获得爆发式发展并大量抢占银行活期存款的市场份额。这是利率市场化的另一条微观实现路径,这意味着,银行存款利率不上浮,就可能面临存款大量流失或大量固化的结局。换言之,银行资金成本的上行已经不可逆,长期来看付息成本将达到3%,因此息差收窄至1.8%左右,只是时间问题。
猜想之六:监管可能会导致影子银行业务发展速度放缓,而如果出现监管强化,影子银行融资的放缓将加速,将导致微观层面上一些庞氏融资的破产。近期上市公司频繁爆出钢贸、铜贸易票据案件,理财产品也频繁传出兑付风险,居民风险意识的上升将进一步推高理财产品的风险补偿。兑付问题的集中爆发,可能将债务风险公开化,并导致一些中小型金融机构甚至小型城商行、农信社的债务风险爆发。