投资逻辑
捕捞面积处于快速增长时期:公司2012-14 年捕捞面积预计能达到3786亩、7500 亩、12786 亩,同比分别增长657.20%、98.01%、70.48%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】至2016 年开始预计能实现滚动收获面积约22500 亩,较2012 年增长6 倍左右。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)水产四驾马车当中,除好当家仍然有相当的海域可利用空间(在养约2.6 万亩,适养约14.59 万亩),东方海洋已接近满产,獐子岛用于海参的海域面积也较为稳定在1.2 万亩(韩国珍岛贡献预计要14 年以后),壹桥的成长性显得非常突出。
我们认为公司亩产水平仍能处于较高水平。公司亩产水平显著高于其它三家海参相关上市公司,上半年达到266kg/亩,我们认为其中主要包括以下几个原因:一是公司采取“轮播”模式进行投苗,这区别于东方海洋、好当家的“复播”模式,第二是公司采取的是围堰养殖,区别于东方海洋、獐子岛的底播模式,三是公司采取的自产苗比例较高,与养殖环境兼容性较好。四是公司围堰条件与围堰质量较好,利于存活率的提升。
参苗自给提升盈利能力空间。预计2012-2014 收获年对应投苗年的参苗自给率约为50%、90%、59%,不考虑新增租赁、收购水体,随着增发项目顺利推进,参苗自给率有望在2016 收获年稳定在80%以上,进而提升毛利率约3%左右。
围堰面积折旧预计影响2012-2014 年盈利分别为1523.8、2744.2、3155.8 万元左右。2010-2012 年分别为4000 亩、5000 亩、10000 亩,随着水深由4 米逐渐到10 米左右的水平,围堰造价将由2 万元/亩升至4 万元/亩,折旧会一定程度影响公司的盈利情况。预计2012 年-2014 年新增折旧1523.8、2744.2、3155.8 万元(按每年围1 万亩计算,实际围堰进度预计在13、14 年将完成2.5 万亩围堰改造)。
投资建议
我们预计公司2012-14 年 EPS 分别为0.495、0.679、0.907 元,综合考虑到公司的成长性,我们给予公司13 年35-40 倍的估值,对应6-12 个月的目标价23.77-27.15 元,给予“增持”评级。
风险
亩产低于预期,经济持续下行影响下游需求