行业处于品牌化发展初期,谁先占领空白市场就有先发优势。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】快捷消费酱卤肉制品市场规模500 多亿,行业集中度低,处于从无品牌到品牌消费整合的初期。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)行业前三大企业分别是绝味、周黑鸭、煌上煌,根据地市场分别为湖南、湖北、江西,除了在各自的根据地市场有口味上的忠诚度,其他市场对品牌、口味的忠诚度还不高。
各家企业的成本、渠道价差、终端售价等方面也无明显差别。因此,谁先进入空白市场,谁的品牌就拥有先发优势,在当地加盟店的赚钱效应也会扩散更快,占据更多有利店址,形成正反馈。
公司的增长主要是以开店扩张为主,加盟店净利率10%左右,投资回收期18-20个月。过去三年公司开店复合增速33%,收入复合增速31%。公司去年下半年集中开店,今年开店速度和收入增速都有所放缓,去年公司店铺净增长550 家,其中有453 家集中在下半年开设,对今年销量增长贡献不大,而今年前三季度店铺净增长131 家(增长7.3%,其中开284 家,关153 家)。公司加盟店在省内单店平均年销售额约100 万,省外约50 万,投资回收期大约18-20 个月,加盟店平均净利润7 万左右,净利率约10%。
行业水平扩张空间大,应该享有更高估值溢价。煌上煌目前70%的收入来自江西市场,在广东地区销售也比较成功,我们认为外延扩张不存在口味上的障碍,主要是看竞争环境。公司已经在福建、辽宁建生产基地,明年打算在西安建第五个生产基地,都是竞争不激烈的区域,我们认为在这些地方水平扩张的空间还很大。
基本面好转需取决于上市后开店速度能否回升。公司注重食品安全问题的控制,开店以加盟为主但速度稳健, 2012 年-2014 年的规划分别是2100 家、2600 家、3300家,增速在20%-30%。今年受经济疲软和集中精力上市影响,开店和收入增长不达预期,基本面要好转需观察上市后开店速度能否回升。如果上市后开店确实有加速,我们认为未来高增长仍可持续。
我们预计2012-2014 年的EPS 分别为0.85、1.13、1.45 元,今年受益于原料价格下降和产品提价,毛利率大幅提升,预计净利增长30%,对应PE 为22/17/13,给予推荐评级。