总体谨慎乐观,持有期策略占优,信用债好于利率债:基于对经济小幅回暖和通胀水平总体温和可控的预期,信用债优于利率债,持有期策略保底以及明年上半年可能存在的资本利得收益是信用债的吸引力所在。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】策略上配置中期(5 年左右)AA 及质优AA-的信用债,品种上优先选择城投债,规避股东背景薄弱特别是民营的行业较差的产业债。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)而利率债方面尽管长债上行和下降的空间均不大,但持有期收益弱于信用债,整体的交易性机会可能不大。
我国通胀两差扩大已经显现重工业化后期特征:无论从一年的对经济和通胀走势判断,还是从海外看重工业化后期的经济特征及债市表现,以及央行关于“中国经济正处于转轨过程中,经济过热倾向往往多于通缩倾向,货币政策应始终强调防范通胀”的表态,2013 年债市总体尚处于偏有利的阶段,但利好程度不能和2012 年相比。
长期来看若不搞经济转型,重工业后期的旧增长模式会不断累计通胀风险,导致利率随之走高,对债市的不利影响远远超过经济增速下滑的“伪利好”。
海外经验-经济走出困境的特点及对债市的影响:1)通胀两差扩大一般伴随企业盈利下降和经济增速下降,但是两者并不对应,特别是“通胀两差扩大——企业盈利下降——股市下跌——债市上涨”的逻辑完全错误,韩国曾出现股债双杀;2)经济转型成功造就债市牛长熊短,在问题积累期经济增长动力以固定资本形成为引擎,通胀快速上升成为债市最大的杀手锏;在问题解决期个人消费比例快速提高,固定资本形成有所下降,转型有效从根本上治理了通胀,造就债市牛长熊短的格局;3)转型越早得益越早,日本比美国的经济转型提早7 年,问题积累期明显变短,也较早改变通胀两差扩大的趋势。
对通胀可能的超预期因素有三点担忧:明年大约2.7%,尚属温和可控,且前低后高。担忧点:1)我国的经济增长方式始终处于重工业后期的问题积累期,尽管经济增速明显放缓,但CPI 增速将快于经济复苏;2)劳动力成本增速可能不会在明年加速上行,但是人口红利转折点临近给我们预留的时间并不多;3)美国QE3 及各国量化宽松是否导致大宗商品价格大幅上涨,尽管目前看主要受经济缓慢复苏和需求较弱制约该因素不会大幅度表现。
信用债仍具吸引力,但应规避较差行业:目前信用债的收益率的水平处于历史偏高点位,特别是在明年上半年向上走高的冲击因素不多,且幅度也不大。今年偏低等级信用债收益率高达8%以上的覆辙重蹈的可能性较小。比较而言,中等级别(包括质优AA-)的债券收益率仍然较高,信用利差较大,同时隐含违约率也显示了较高的安全边际,较具吸引力。但应规避黑色金属冶炼、有色金属采选、非金属矿物质采选、运输设备制造等较差行业。