报告摘要:
步步高为湘赣零售龙头企业,网点遍布湖南三四级城市。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】07年底拥有超市店铺76家,10家百货店,1家电器旗舰店。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)07年实现营业收入41.84亿元,增长32%。
连锁超市成为城镇居民食品和日用品的首选购物场所。我国零售市场保持高增长,通胀对居民消费信心有负面影响,但对超市的影响偏于正面。
中国是一个多元的分割的大市场,这决定了区域性连锁超市商有很大的生存发展空间。外资超市目前仅在部分一线城市具备较强竞争力,在二三线城市还较弱,盈利能力也不强。外资超市在信息系统、物流系统上的优势在中国没有充分发挥的空间,而其庞大的运营决策机构、规范化的统一管理使其欠缺适应中国多元市场的灵活性。民营的区域性连锁商具有更好的激励机制、更好的人脉关系、更加熟悉和了解本地消费者和商业地产,决策的速度更快。
公司竞争优势:1)体制优势,管理团队优秀。在体制和人才选拔、培养及激励机制和财富共享方面,和苏宁非常类似。2)“狼群”优势渐显。如果把外资超市的网点比喻成威猛老虎的话,步步高密集的、多元化的网点形成的整体覆盖优势和规模优势则犹如“狼群”遍布山野。3)低成本优势。农村包围城市的战略更容易控制成本。
连锁超市行业的盈利能力趋于上升。7家连锁超市上市的数据表明,尽管租售比在上升、工资成本等费用在上升,但是综合毛利率上升的幅度高于费用的上升幅度。这主要是因为连锁超市企业的议价能力较强。
步步高净利润率略高于行业平均水平,坪效提升。06、07年行业平均净利润率为2.64%、2.75%,步步高分别为2.75%、2.98%.步步高07年可比门店收入同比增长4.47%,可比门店毛利额同比增长16.2%。显示出公司的经营绩效增长显著。
门店扩张战略:立足中小城市,步步为营,农村包围城市,多业态推进、密集式区域覆盖的战略。
未来3年可保持35%左右的增长:由于CPI高企,有利于可比门店收入和可比门店毛利的提升,预计08年可比门店毛利可提升20%以上。加之07新开门店的成熟,以及预测08年、09年可新开23家左右的门店,因此,我们认为08年、09年可实现38%、35%的收入增长。尽管费用率上升,但随着规模效益的逐步体现,公司净利润率有望维持在3%-3.1%的水平。我们预测,全面摊薄后08年、09年EPS分别为1.29元、1.72元。
从公司未来3年35%左右的增长来看,并结合整个股市的市场状况,考虑到新股存在较大的风险,透明度尚较低,我们认为给予08年全面摊薄后的PE在28-30倍左右是合适的,对应股价为36.12-38.70元。考虑到作为小盘股上市后35—40%的涨幅,对应的发行价为25.6-27.5元。
主要风险:1) 租金上涨和各项运营费用上升的风险;2)选址困难,位置好的门店由于竞争者相互争抢,往往导致租金上升;3)竞争加剧,沃尔玛、好又多等开始向二、三线城市渗透;4)进入新市场需要较长的培育期,一般需要2年左右;5)过快的扩张可能短期内对盈利造成压力。