研究结论
本周转债跟涨不力,估值水平略有下降。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】部分转债股性不强以及南山转债上市较低的定价水平打压市场表现,转债本周涨幅远不及正股,隐含波动率降至9%的水平。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)中行、石化、国投、国电等转债的估值水平均有所回落。
南山转债上市定价水平极低,破发提供长期买入机会。南山转债上市首日收于99.11 元,转股溢价率仅6.33%,到期收益率达到4.62%,隐含波动率降至0%。尽管南山上市首日破发已在我们及市场预期之内,但我们仍然认为南山转债被严重低估。南山转债主体及债项信用评级均为AA,目前市场上6 年期AA 级的信用债收益率多在6%-7%之间,4.62%的到期收益率令南山转债的债券价值凸显,另一方面转股溢价率仅为6.33%,作为一个六年期的期权,时间价值应该较大,6.33%的溢价率水平显然低估了南山转债所附期权的时间价值,基本隐含了未来六年股指及正股都没有机会的预期,这显然是不合理的。即使考虑到南山正股基本面一般,弹性较小,本次转债发行对业绩摊薄明显等负面因素,我们认为断言未来一年甚至六年正股都没机会仍显偏颇。建议长期投资者可趁破发之机买入持有。
中行转债出现中短期买点。周四周五两个交易日上涨后中国银行股价超过转债转股价修正触发价格(2.75 元),令中行转股价修正的预期显著降温,转债受影响出现明显调整。我们分析认为即使股价近期涨至修正触发价以上,也很可能会满足修正条件,转股价修正的可能性仍存在。短期内中行转债转股价修正的进度可能较慢,但中期来看修正的概率并不低,如果股指持续调整这种概率更是会显著增加。考虑到中行债底94.08 元,目前转债价格比债底高不足2 元,近期的调整为中行转债提供了中短期的良好买点。
股指震荡背景下重点持有石化、中行、工行、南山转债。目前石化债底为92 元,对转债价格有较强的支撑作用,另一方面今年以来,成品油价格累计上涨了7%,但同期原油价格仅上涨2%,两者之间上涨差距达到了5%,九月成品油的涨价基本可以转化成炼油企业的利润,此外今年以来成品油价格的调整幅度明显更加到位,这对中石化炼油业务的持续盈利奠定了坚实的基础,中石化是目前流动性较好的转债中攻守兼备特征最明显的转债,可继续持有。中行转债价格仅高出债底两元,且未来转股价修正的预期仍存在,长期投资价值明显。工行转债近期溢价率持续为负,如果股价受大盘拖累再度走弱,工行转债有进一步调整的风险,但前期低点附近有较强的支撑,预计下跌空间不大,可逢低配置。南山转债上市定价偏低,考虑到转债股性较强,不排除短期下跌的风险,但持有转债的风险收益比较高,面值以下提供买入机会。