核心观点  股价走势图
        我们日前实地调研了全聚德，和公司管理层进行了交流。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        1、8  月以来北京主力门店增速放缓，导致三季度收入仅同比增长1.25%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）受北京暴雨和餐饮行业大环境影响，8、9  月份全聚德北京五大主力店营业收入整体有低个位数增长，个别店出现负增长。此外，三季度是收入占比最高的季度，较高的基数也对收入增长形成不利影响。
        2、四季度收入增速不会太高，管理费用率将略有上升。公司预计，四季度公司整体收入仍可保持增长，但受制于行业大环境影响，增速不会太高。前三季度公司管理费用控制较好，下降10.8%，但由于员工奖金福利集中于年底发放等因素，四季度管理费用率将上升，全年管理费用金额将与2011  年持平或者略低。
        3、2013  年新增门店收入增量有限，收入和利润增长仍主要来自北京市场。2013  年公司计划在合肥和北京郊区各开1  家直营店。参照杭州、无锡等新开门店和北京门店的收入水平，我们预计两家门店2013  年最多可为公司贡献4000  万元的增量收入，而2013  年公司收入将达20  亿元以上，新增门店的收入贡献仍然较小，且很难在开业当年贡献净利润。
        4、2013  年期间费用率将保持平稳，不会有大幅下降。我们预计，2013年全聚德管理费用率仍将保持平稳。近两年公司不会发生较大的门店装修开支，装修开支主要来自新增门店，长期待摊费用摊销金额将继续下降，但占销售费用60%以上的人工成本和租赁费呈快速的刚性上升态势，因此销售费用率很难有明显下降。公司现金比较充裕，财务费用率有进一步下降的可能。整体来看，期间费用率将保持平稳。
        投资建议：全聚德是A  股中极少数的“百年老字号”，品牌价值极高，北京直营店地理位臵好，盈利能力很强。但公司在华北、东北的开拓效果一般；在长江以南市场的开拓天然会遇到当地各种鸭制品的阻击；加盟店贡献的收入有限，没有明显的提升空间；东来顺等首旅餐饮资产注入在短期内可能性很小。这些不利因素妨碍了公司估值溢价的提升。
        我们预计公司2012  年EPS  可达1.29  元，按照25X  估值（高于湘鄂情），6  个月目标价32.25  元，给予“短期_中性、长期_A”的评级。一年多来餐饮旅游板块相对沪深300  指数的整体溢价水平在不断下降，不能排除继续下降的可能性，我们给出的估值水平考虑到了这个风险因素，包含了餐饮旅游行业估值水平及相对沪深300  指数的溢价继续下降的假设。
        风险提示：欧洲出现重大不利事件，A  股整体估值水平下移，中国向拉动内需和消费的经济转型不及预期，餐饮旅游板块估值溢价不断下降。