行业研究
        ◆  中银国际：中国百货公司板块:2013年仍是整合之年
        我们认为,中国的百货公司行业已进入整合期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】疲弱的需求可能无法消化营业面积的大幅增长,同时产品价格较高意味着进一步提价的空间有限。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        我们预计,由于同店销售额增速的比较基准较低以及营销和扩张费用对利润率的侵蚀作用减退,盈利增速将有所回升。我们认为,鉴于盈利增长乏力,板块重估短期内不会出现。我们看好盈利可见性较好的利福国际和增长潜力较大的银泰百货。
        未来盈利增长乏力
        进一步消化营业面积的扩大和高产品价格。3季度同店销售额只有低位单位数增长表明在宏观经济持续不景气和消费者信心不足的大环境下,需求仍未复苏。加上营业面积的迅速扩大(2011-14年间年均复合增长率20%),将共同导致客流增长缓慢。此外,我们的渠道调研显示,新产品售价与去年持平或下降了5-10%。如果不提价,我们预计销量拉动的需求增长在高位单位数左右。
        促销和扩张对利润率的侵蚀效应减退。我们认为,长时间的促销期和新店加速扩张是拖累2012年利润率的主要原因。2013年,我们认为,百货公司不会再进行更大规模的促销和扩张,因此这两项因素对利润率的负面影响将逐渐减退。
        盈利增速即将触底反弹,但步伐缓慢。我们预计由于比较基准较低,2013年行业整体同店销售额增速将由2012年的7%反弹至9%。我们预计,2013年利润率仍将持续下滑趋势,但幅度有所缩小。总体而言,我们预计2013年行业整体核心每股收益增速为9%,高于今年的5%。
        估值公允
        重估无望。目前板块2013年市盈率为15.7倍,而过去三年的平均水平和最低点分别为21.6倍和13.5倍。我们认为,鉴于行业整体盈利增长潜力较小(预计2011-14年行业整体盈利年均复合增长率为9%,而2008-11年这一数字为27%),目前的市盈率水平基本合理。我们认为,除非出现明显复苏迹象,否则板块重估很难实现。
        选择性买入和卖出
        盈利可见性较好,买入利福国际。尽管宏观经济仍存在不确定性,但我们认为,利福国际经营杠杆下降的可能性较小,同时香港市场的供需状况更为稳定,因此公司的盈利可见性相对较好。
        增长潜力较大,买入银泰百货。尽管行业整体盈利增长乏力,但我们认为,银泰百货经营杠杆和同店销售增速较高,因此盈利增长潜力相对较大。
        业绩可能低于预期,卖出金鹰商贸和百盛集团。由于同店销售额增速很难大幅回升,加上新店的持续摊薄效应,我们预计百盛和金鹰商贸的利润率可能出现结构性下滑。我们给予百盛集团和金鹰商贸的2013年盈利预测分别比市场预期低11%和9%。