强调规模增长
2012 年上半年,新华保险实现归属母公司净利润19.04 亿元,同比增长7.3%,比我们之前的预期要高。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】主要原因是2 季度出现了4.9 亿的所得税收入。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)如果看税前利润,该公司的上半年的税前利润比我们的预期还要少1.5 亿。我们认为,该公司的期缴业务发展已经取得成效,但相对来说,对规模增长的重视程度更高。然而面对下半年,特别是去年8-10 月份基数较高的情况,这种增长的持续性值得怀疑,我们将新华保险全年的保费增速预期由15.5%下调至13.2%。我们维持对新华保险A股持有评级和H股买入评级不变,将A股的目标价下调至27.00 元,H股的目标价略微下调至32.93 港币。
支撑评级的要点
2012 年上半年,新华保险实现保费收入559.5 亿元,同比增长10.4%,其中首年保费同比下降7.5%,下降幅度较2011 年全年收窄17 个百分点。新华保险的新单增速、代理人渠道新单增速和银保渠道新单增速都处于行业领先。
银保渠道的趸缴业务在上半年的恢复幅度非常明显,同比的下滑幅度仅为6%,对保费增速的贡献度较高。
新华保险上半年的新业务价值仅为23.38 亿元,同比下降1.43%,而其他三家寿险公司的新业务价值都是增长的。我们测算,新业务利润率仅为10.8%,位居四大寿险公司最末。主要原因就是期缴业务的占比较低。
2012 年上半年,新华保险的年化退保率为5.4%,较1 季度6%的年化退保率和去年全年5.71%的年化退保率都有所下降。但退保率水平仍然是四大保险公司中最高的。
2012 年上半年,新华保险的年化净投资收益率为4.4%,年化总投资收益率为3.6%,与同业相比,均处于略低的水平。上半年新华保险实现了20 个亿的资产减值损失,但可能仍有37 亿的浮亏没有实现。目前该公司的股权投资仓位已经降至7.4%,处于行业最低水平评级面临的主要风险
寿险保费收入增速不及预期;股票和债券市场都出现低迷情况。
估值
目前新华保险A 股和H 股的股价分别相当于1.32 倍和1 倍的每股内含价值,估值水平并不贵。但是考虑到该公司下半年保费收入的增速恢复幅度较慢,我们维持A 股的持有评级,但H 股的长期投资机会仍然存在,维持买入评级。我们将A 股目标价格由33.03 元下调至27.00 元,H 股目标价格由35.03 元下调至32.93 元。