投资要点：
          我们认为信用债的调整还没有结束，建议投资者继续等待买入的时间点。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】高等级的品种，尽管调整幅度已经很大，但是后期供给压力仍不小，且利率债的利率风险还没有完全释放，所以仍有调整的压力。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）而低评级品种，则面临流动性和信用风险双重压力，调整空间可能更大一些。对交易型机构而言，目前仍不是介入信用债的时机，继续保持短久期。对配置机构而言，可以逐步介入一级市场，但要保持较低的配置速度。
          一，经济层面能否提供更多方向性的信息？我们  7  月份以来看空债券市场的核心原因并不是认为经济会明显复苏，而是认为目前的经济状态已经脱离了此前持续下降的阶段，逐步在底部企稳。一旦经济底部逐步找到，经济对债券市场就无法提供收益率继续下行的动力了。从统计局数据看，4  月份环比数据最差，5,6,7  月份已经明显好转，同比则一直维持在9  以上的水平。当然，目前市场对经济的悲观预期依然浓烈，特别是周末8  月份PMI  数据跌至49.2  的水平，必然会引发市场对经济更悲观的预期。但我们认为PMI  数据不可过度解读，今年PMI  多次和统计局的工业增加值数据发生偏差。
        例如，4  月份PMI  和PMI  生产指数都很高，但是工业产出的环比数据却很差。根据我们跟踪的电力，钢铁等中上游行业的高频数据跟踪来看，目前的经济并没有出现加速下滑，更可能是底部徘徊的状态。一旦经济不能继续下行，利率的底部也就确定了。
          二，央行政策是决定债券市场的核心因素。尽管市场对经济的预期有很大的分歧，但市场不可回避的一个现实问题是央行政策才是决定市场的核心因素。即使市场机构都对经济悲观，但如果央行不放松货币，资金压力不缓和，债券依然没有机会。为什么央行不放松货币，可能是三个原因。第一，管理层并不认为经济很差，因为如果管理层认为现在的经济回落就是中国经济调整的必然，只要没有大幅低于潜在增长，那么央行是不用过度宽松。第二，物价压力逐步回升。4  月份数据不好之后，央行在6,7月份连续两次降息，当时对应的是CPI  逐步回落的背景。但是目前，物价拐点已经出现，甚至在国外农产品价格持续上涨，国内极端天气的影响下，3  季度物价压力可能超预期反弹。第三，房地产调控的压力。5,6  月份房地产还没有明显的回暖，所以调控压力不大。但目前房价反弹压力较大，所以调控的需要也限制了央行的政策空间。
          三，信用供给压力不小，需求不多。8  月份信用供给压力非常大，除了短融因为到期比较多，导致净供给较7  月份下降840  亿之外，其它的品种净供给均较7  月份明显增加。尤其是中票，净供给增加715  亿。后期供给压力不小：第一，目前发行利率还是低于贷款利率，发债成本低。第二，一旦利率形成上升趋势后，因为担心利率上的更快，机构可能加快发行节奏。第三，尽管中票潜在供给较上半年回落(注册－发行)，但是依然处于高位。今年以来，定向工具注册持续增加，月度供给已经成为仅次于中票的品种，公司债，企业债同样面临供给压力。需求则明显跟不上供给的节奏：银行资金面取决于央行的宽松政策，基金和券商杠杆已经很高，保险的保费低迷状态没有根本改善。所以，一级市场对二级市场的压力并没有缓和。
          四，信用风险不可低估。本轮债券市场调整，信用调整幅度大于利率债，我们认为是合理的：第一，尽管我们认为经济处于底部徘徊，但是企业业绩持续下滑，信用风险的担心其实是上升的。第二，流动性紧张使得信用债需要的流动性利差补偿更多，也导致信用债的调整更大。目前而言，信用利差只是有一定的回升，还谈不上特别有价值。一旦“宏观稳，行业差”的局面持续的话，信用风险不能低估。
          五，警惕大类资产风险偏好的回升对大类资产的影响。此前风险资产一直下跌，但是对信用债的提振作用不大，股债跷跷板效益并不明显。但是上周末，伯南克表态不排除进一步扩大资产购买规模，明显提升QE3  的预期。9  月12-13  日，Fed  也将召开议息会议，在会议之前，QE3  的预期不会消失，甚至可能会带动风险资产的回收。果真如此，可能对信用债形成新的冲击。