营收增速下滑,盈利能力改善
收入增长3.9%低于预期 2012 年上半年上海绿新实现营业收入4.87 亿元,同比增长3.9%;实现净利润5,865 万元,同比增长4.6%,对应EPS 为0.18 元/股,符合我们预期但低于市场预期其中第二季度实现营业收入2.43 亿元,下滑1.7%,环比下滑0.3%;实现净利润3,279 万元,同比增长16.0%,EPS 为0.10 元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】 成本下降改善二季度毛利率 公司上半年毛利率20.8%,较上年同期下降1.6p.c.;其中二季度毛利率23.2%, 较上一季18.3%提升4.9p.c.,较上年同期提升1.0p.c.。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)综合毛利率的变化主要受两方面因素影响。首先,公司于去年下半年先后收购了青浦优思吉德与江阴特锐达,并从今年3 月开始将江阴特锐达列入合并报表范围,前期设备改造与采购导致相关成本较高、子公司盈利能力低于母公司导致上半年盈利能力整体较低。另一方面,由于白卡纸产品销售占比提升,且受益于二季度国内木浆价格下跌13.8%,该类产品毛利率提升4.4p.c.至20.2%,使得公司整体利润率从二季度起有所改善。 预期木浆、白卡过剩将持续改善盈利 我们测算2012~2014 年白卡纸理论开工率将由2011 年98%下降到95%,2013 年急速坠落至83%,2014 年进一步下降到81%。另外我们统计未来两年半全球将有1,031 万吨新增产能投放,而需求难以超过500 万吨,供给过剩预期明朗。2008-2010 年公司纸品占成本约50%,在白卡与木浆双双过剩的预期下, 白卡幅度将容易超过1,000 元或16%。2008-2010 年纸品(白卡纸)平均占公司成本比重57.0%,因此公司受益于成本下降带来的盈利能力提升预期较强。 风险提示 镀铝纸新客户拓展进度低于预期;原料市场价格与预期不符。 维持"谨慎推荐"评级 鉴于公司现有业务营收连续两季度放缓、盈利能力与上年相比暂未有明确的改善迹象,我们维持此前低于市场预期的盈利预测,三季度公司将福建泰兴纳入合并报表,按6 个月效益测算2012~2014 年EPS 为0.53/0.70/0.79,P/E 为13.8/10.4/9.3 倍,维持"谨慎推荐"评级。