投资要点:
我国每百户钢琴保有量存在10倍空间:我国是世界第一大钢琴生产国和消费国,2010年钢琴产量约占世界产量的73.3%,钢琴消费量约占世界产量的81.4%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2011年,我国城镇居民家庭每百户钢琴保有量为2.62台,与欧美日等发达国家25台以上的保有量相距悬殊,未来存在至少10倍的提升空间。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯) ?钢琴双娇,长期受产能瓶颈制约:珠江钢琴和海伦钢琴分别是我国第1和第3大自主品牌钢琴生产商,产能不足是两家公司面临的共同问题。2010年珠江钢琴中高档钢琴的产能利用率便已达到110%;2011年海伦钢琴立式和三角钢琴的产能利用率高达103%和121%。 ?募投项目投产将使珠江钢琴、海伦钢琴突破产能瓶颈并优化产品结构;研发中心的建设将提升两家公司的核心技术水平,进一步提升盈利能力;销售网络的拓展有利于两家公司及时消化新增产能、提高市场占有率,增强对渠道的议价能力:珠江钢琴中高端钢琴整琴项目达产后可年产2万架恺撒堡中高档琴、1万架P、R系列中高端琴和1万架T系列中高端琴;整琴的产能扩张幅度达到38.1%;海伦钢琴募投项达产后可年产1.75万架整琴和4.5万台钢琴机芯,整琴产能将扩张87.5%。 ?股权结构合理,管理层激励到位:珠江钢琴国资控股、管理层持股、经销商参股的股权结构完善、激励到位,使得公司既有国企的稳健性,又有民营企业的进取性。经销商的参股有利于公司加强对渠道的控制力,进一步提升市场份额。海伦钢琴董事长陈海伦家族持有上市公司48.73%的股份,为公司实际控制人;董、监、高、业务骨干等11人持有上市公司10.86%的股权。 ?珠江钢琴、海伦钢琴利润增长点:1、募投项目投产,突破产能瓶颈;2、产品结构优化,毛利率提升;3、拓展优化渠道网络:强化弱势区域,加密优势区域,加快渠道下沉;4、品牌影响力提升,对渠道议价能力增强,推广费用率下降。 ?盈利预测与估值:珠江钢琴:预计2012-14年营业收入同比增长17.12%、19.4%和21.64%;归属母公司股东的净利润同比增长23.0%、23.3%和32.6%;折合EPS0.37、0.46和0.61元。给予2013年35倍PE,目标价16.1元,"推荐"评级。海伦钢琴:预计2012-2014年营业收入同比增长17.27%、24.2%和32.41%;归属母公司股东的净利润同比增长25.3%、31.34%和30.68%;折合EPS0.67、0.88和1.15元;给予2012年30倍PE,目标价20.1元,"推荐"评级。 风险提示:1、大量进口二手钢琴冲击国内市场;2、产能释放低于预期;3、经济增速放缓,居民耐用消费品购买力大幅下降;4、人工成本、运费剧增侵蚀业绩。