8月份信用策略:配置中长久期高评级
6月份的宏观数据没有提供一个复苏逻辑。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】GDP增速与工业增加值和发电量难以相互印证,而房地产相关数据再次下降也抵消了基建投资持续复苏给经济增长带来的想象空间。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)在当前疲弱的国内外经济形势下,出口和制造业投资等相对稳定的数据可能仍有下行风险。此外,实体经济流动性是否改善也尚待更具持续性的数据确认。展望未来,我们认为8月底到9月初是关注中观行业产品价格走向的重要时点。但总体上讲,9月份开始的12年第二个建筑旺季可能不太会给投资者带来太多惊喜。在经历又一个“旺季不旺”之后,实体经济可能仍然要讲供给端而非需求端的故事。
我们的判断在一定程度上源于政策释放出的审慎信号。最近房地产行业发生的变化表明,政府在房价上涨和经济下行的两难困境下,选择了控制房价并忍受经济下行压力。由于房地产开发商的政策预期再次趋紧,在库存压力下,当前商品房销售的良好态势可能并不一定顺利转化为新开工和投资。由于房地产是社会存量货币财富的最主要载体,如果房价上涨预期能够被顺利遏制,12年上半年良好的商品房销售态势也可能面临压力。
欧洲在9月份将经历一系列重要的政治和经济事件。我们认为欧元区未来方向的决定权实际上掌握在很小范围的政治领导人手中,但低级别政客对政治经济事件的各种评论却能对市场产生重大影响。因此,欧洲市场的动荡在所难免。市场对QE3企盼已久,但伯南克将欧债问题和“财政悬崖”归结为美国经济面临的主要风险。前者不是美国的核心问题,而为应对后者,美联储应也会保留好量化宽松这颗子弹。
我们预计7-12月份新涨价将呈现食品价格环比反弹,而非食品价格部分抵消前者环比上涨压力的格局。猪肉、农产品和原油价格的上行压力可能启动市场CPI见底预期。但CPI成为市场主导因素,不仅要看拐点,还要看上涨幅度。由于8、9月份的翘尾分别仅有0.7%和0.2%,我们预计其CPI大概率还是落在2%以下。因此,我们认为CPI短期内尚不构成重要风险。
中国经济见底尚未形成一致预期,而海外市场的风险偏好也没有恢复。因此,我们预计外汇占款中不可解释部分的净流出仍将延续,从而导致资金面紧平衡下资金价格的高弹性。从供给角度看,我们认为信用债市场在短端和高收益两个品种上将面临压力。
我们认为高评级中长久期信用债仍然是配置首选。7月份走势表明,资金紧张和信用风险并未对这类债券产生太大影响。我们认为未来经济数据在底部徘徊将使投资者获得票息收益,而月度数据走弱将带来资本利得机会。
6月份以来收益率曲线短端上行已经反映了资金面紧平衡和事件因素的冲击。虽然这一态势仍将维持,但央行有足够的能力将资金价格稳定在当前水平。从收益率保护看,我们认为AA/AA-获得的保护程度较AAA/AA+更具优势,而AAA短融也面临较大的供给压力。我们认为如果央行降准,将是兑现利润的时点,并等待资金价格波动带来新的建仓机会。
7月份以来,部分高收益债出现了大幅下跌,这反映了疲弱的宏观经济和发行人所在行业面临的较大挑战。我们仍然维持债券市场不会出现违约的观点,因此收益率上行是获得票息回报的机会。但我们认为高收益债的配置时点尚未到来。一方面,收益率需要继续上行以反映信用质量的下降。
另一方面,新的基本面利好推动高评级信用债收益率下行后,高收益债的相对价值才能体现。从信用分析的角度看,我们仍最看好城投债,不看好周期性产业债。在房地产调控趋紧的政策背景下,我们认为需要关注商品房销量的持续性以判断房地产债的信用风险。