限制地方政府发债:并非监管趋紧的表现。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】一是,我们认为这主要是源于目前国内对地方政府债务过高的舆论压力,目的是要“严格控制地方政府新增债务”,从而“积极防范财政风险”,是对地方政府债务进行化解的另一种方式。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)二来,即使是此次自行发债获得通过,也肯定将有严格的限额管理。因为既然是纳入预算,就需要与支出相关联,而地方级公共财政总支出中,涉及到基础设施建设的规模并不大。以2010年为例,7.39 万亿的地方公共财政支出中,交通运输和住房保障分别仅为3998.89 亿元和1990.4 亿元。
更何况,在自2009 年开始的地方政府债本来就有上调空间,再加之近期对发债的各种宽松措施,融资平台的偿债来源将是“东方不亮西方亮”。
非百强县可发城投债:尚不构成供给威胁。首先,由于非百强县的经济实力相对较弱、且能够抵押的资产有限,预期其发行利率很可能位于7.0%以上,使得其与贷款利率之间的优势并不是那么明显,发债的相对优势并不一定很强。其次,可能因为县级政府获得的财政转移支付规模较高,县级政府债务当中政府负有偿还责任的明显高于市级,从而其对发债的依赖性没有那么强。而即使是有大量的5-10 亿元的非百强县城投债发行,预计届时因为其票面利率较高,还有可能如私募债般获得良好的市场需求。
7 月份的潜在利好多多。尽管 7 月上旬的资金面将受制于准备金缴存和财政存款等负面因素而难以迅速转宽松,但是如果展望整个7 月,则情况并没有那么悲观。一是资金面的宽松将是趋势所在,如备付金需求将伴随着季末的过去逐步减弱,准备金补缴的影响也将在7 月初后就逐渐消退,财政存款的大规模上缴在历年7 月都存在,同样不会长时间主导影响资金面。二是,也是更为重要的是,在6 月物价有望回到2.2%的低位、以及新公布PMI 数据创新低之后,再次下调准备金率或者降息的概率都在不断加大。而且鉴于经济不可能在短期内重复2009 年的神话,这种可能的降息或者降准,将不会被市场理解为利好出尽,进而有利于降低利率风险。三是,在市场对于发债企业的盈利下滑有了足够容忍度的情况下,除了海龙和赛维等老面孔之外,目前也没有发现新的信用风险潜在爆发对象,因此信用风险在7 月并不需担心。
6 月份的调整优化了估值。 6 月份的债券市场,尽管大部分品种的收益率变化幅度仍以下行为主,但是不可否认的是收益率走势大多都是呈U 型的,且银行间信用产品的信用利差有大约10BP 的升幅。比如,AAA 短融与央票的利差已经回升至约80BP,比6 月初的低点上行了10BP,3 年期和5 年期AAA 中票与金融债的利差分别回到68BP 和63BP,较6 月初的低点同样上行了10BP 出头。而中低评级的信用债调整尤为明显,如11 超日债和08 新湖债本轮调整中收益率升幅分别达48BP 和26BP,而在5 月份由10 银鸽债引发的调整中二者收益率分别上升33BP 和32BP;城投债中的10 楚雄债和09 怀化债在5 月份收益率升幅分别达32BP 和17BP,而在本轮调整中,分别达到34BP 和46BP。
投资策略:牛市行情的尾巴依然可期。在 6 月份月度策略提出《风险有限,机会也有限》的判断之后,基于对资金面、政策面和估值面的分析,我们相对看好7 月份的债券市场走势。其中,短融受益于资金面将成为最为安全的品种;3-5 年期中票也有望回到6 月的收益率低点上去,只是由于3-5 年期AAA 中票的期限利差目前只有20BP,明显低于同期利率产品,相对更推荐3 年期。对于低等级信用债来说,尤其是针对城投债,我们预计其有望缓慢收复失地,建议投资者重点关注前期跌幅较大的品种。