维持优于大市评级。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】西王糖业公告07 年净利润同比增长24.0%至3.61 亿人民币,较我们预期高出17%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)业绩的惊喜主要来自于副产品价格上升以及运输成本下降带来的毛利率的提高以及分销成本的下降。我们因此将08、09 年盈利预测分别上调8%与11%,预计2007-10 年盈利的年均复合增长率达到25%。我们也将目标价格由5.40 港币上调至5.80 港币。目前股价仅为4.6 倍08 年市盈率,股息率为7%,估值颇具吸引力。
前景仍然美好。结晶葡萄糖 (占07 年销售收入的54%) 仍然是西王糖业的主要增长动力。未来的增长将来自于利用率的改善,预计利用率将由目前的70%提升至09 年的90%左右。在07 年销量翻番至48 万吨之后,我们预计08 年结晶葡萄糖的产量将同比增长25%至60 万吨,09 年产量将同比增长17%至70.5 万吨。与预期相符,玉米蛋白粉、玉米胚芽和饲料的销量与均价获得增长,这主要得益于饲料及食用油需求旺盛。由于07 年下半年副产品价格开始上涨,这使得毛利率由上半年的21.2%提升至下半年的23.5%,我们认为积极影响应在08 年全面显现。另外,西王糖业结晶果糖5 万吨扩建项目将于08 年底完成,我们预计其对销售收入的贡献将由2008 年的2%提高至2010 年的12%,毛利率将达到30%,高于结晶葡萄糖的24%。尽管今年玉米采购成本可能上升至每吨1,700 元,
我们认为副产品较高的价格、结晶果糖业务的发展以及经济规模的扩大将有助缓解西王糖业面临的玉米价格高企的压力。可能注入食用油业务。目前,西王糖业与姊妹公司西王食品 (食用油加工) 有两项关联交易,公司向后者销售玉米胚芽,并从后者购买玉米胚芽粕用于生产饲料。母公司并没有向上市公司注入该业务的时间表。我们认为业务注入对西王糖业非常有利,因为:1)公司的业务纵向整合度将提高;2)中国食用油价格较高;以及3)能够消除关联交易。