基本结论、价值评估与投资建议
西部证券是 B 类BB 级的区域性券商,上市后与国金证券、国海证券等属同一梯队。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】与其他区域性券商相比,除同具备区域资源优势外,公司还在“新三板”的战略布局和资源配置能力等方面具备自身特色,但公司综合竞争力不高,业务结构仍以传统业务为主,属于高弹性品种。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
立足陕西,尽享区域发展红利。公司目前营业部共60 家,陕西省内的44家贡献了总经纪业务收入的86%。公司省内交易量占居全省35%的份额,占据绝对优势,在国家加快西部大开发和陕西建设西部经济强省的大背景下,公司作为陕西本地券商在政策扶持、股东支持等方面具备突出优势,将尽享区域发展红利。
较强的资源配置能力,净资产收益率高于行业平均。公司定位明确,在资源有限的条件下增加优势业务的投入提高盈利能力。公司08-10 年的ROE分别为18.91%、32.84 和18.24%,高于上市券商平均水平,在区域性券商中与国海和国金证券较为相近。
新三板战略性布局,奠定业界领先地位。公司较早瞄准市场空白,积极布局三板业务。2011 年度完成了2 家企业挂牌工作,迄今累计完成10 家,行业排名第三,仅次于申万和国信。公司在新三板业务已奠定业界领先地位,未来新三板一旦放开,将为公司带来更多业务机会和收入来源。
各项业务的竞争力分析:1)公司经纪业务依靠区域优势对省内定价拥有较强话语权,使其收益水平高于规模水平,比如公司经纪业务收入水平通常高于同份额公司。公司目前0.134%的佣金率为上市券商最高,未来下滑压力仍存。2)投行发展较晚但成长性良好,近期债券承销有所突破,也是未来拓展的重点。3)自营追求绝对收益,投资风格相对稳健。4)资管竞争力仍较为薄弱,但已形成清晰定位以定向资产管理和小集合产品为主,并已在积极争取两融和直投资格。
公司每股合理价格为 8.5-10.8 元。在日均股票基金交易额1800/2000 亿元(2012/2013)的假设下,预计公司12 年和13 年的EPS 分别为0.24 元和0.32 元。综合PB 估值法、市值估值法和PE 估值法,我们认为公司上市后的合理股价为8.5 元-10.8 元,对应12 年PE 为34.73 -44.33 倍, PB 为2.17 -2.77 倍。