一、水电业务增长快,火电业务拖累07 年业绩
水电权益装机容量增长23%,发电量增长51%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2007 年桂冠电力及其下属企业共计发电134.67亿千瓦时,同比增长8.24%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)其中,水力发电为88.07 亿千瓦时,同比增长51.6%。一方面是因为07 年6 月桂冠电力完成了对天龙湖(180MW,权益比例100%)和金龙滩(180MW,权益比例100%)水电站的收购,总装机容量升至2783MW,权益装机容量为1923.7MW,同比分别增长14.8%和23%。另一方面,07 年上游来水较为充沛使水电机组出力较足。
煤价高涨及上网电量减少令火电业务乏善可陈。07 年桂冠电力下属合山火电厂(770MW,权益比例60%)发电量同比下降29.7%,主要是由于近年来广西地区大量火电机组投产,导致公司机组利用小时数下降,上网电量减少;另一方面,07 年以来煤价飙升,导致合山火电厂经营困难,毛利率几乎为零,从而拖累整体发电量及净利润下滑。我们认为煤价高企将继续困扰其电业务。
二、岩滩资产注入提升08 年盈利水平
收购岩滩后桂冠权益装机容量将扩大44%。桂冠电力定向增发收购母公司-大唐发电旗下岩滩水电站机组70%股权的事宜,预计将在08 年三季度以前完成。目前岩滩水电站一期装机容量为1210MW,注入该项资产将令桂冠电力权益装机容量将增加到2770.7MW,同比增长44%。同时,岩滩二期建设2*300MW 机组也已经提交预可研报告,又将为桂冠成长提供新的驱动力。
岩滩水电站有望贡献净利润7000 万元左右。岩滩水电站07 年销售收入6.53 亿元、净利润1.67亿元,同比增长26%和484%。分析岩滩水电站近3 年运营数据,06 年净利润大幅下滑的主要原因在于当年计提了8339 万元的减值损失,而07 年净利润则包含减值冲回的2069 万元。我们推测,或许是大唐发电为提高收购岩滩资产的账面价值,而采取一定的利润调整手段。在正常情况下,我们预计岩滩水电站每年可实现净利润约1 亿元。按照70%股权比例推算,每年可为桂冠电力贡献净利润约7000 万元,按定向增发后16 亿的总股本计算,每股收益可增厚0.044 元。