业绩简评
        公司  11  年实现营业收入96.4  亿元，同比增长18.8%；净利润20.2  亿元，同比增长13.2%；每股收益0.67  元，略低于预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        经营分析
        盈利水平基本持平。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）11  年公司营业收入增长19%，毛利率43.9%，下降0.6  个百分点。分业务结构看，房产开发收入84  亿元，增长14%，毛利下降0.9  个百分点，主要是去年结算中津门津塔和融华世家占比较高；物业租赁和经营收入增长17.6%，毛利下降1.2  个百分点；11  年公司还实现土地开发收入3.7  亿元，毛利率49%。
        公允价值变动损益增  2  倍，但净利率变动不大。11  年公司实现公允价值变动损益11.1  亿元，同比增长215%，占比提升7.2  个百分点。其中4.9  亿元为原投资性房地产增值，6.22  亿元为新增投资性房地产增值，这其中有4.4  亿元为A5  写字楼增值，1.82  为津塔和金融街中心增值。尽管公允价值变动损益大幅增加，但净利率还下降了1  个百分点，为21%。主要是10  年公司有政府补贴等营业外收入2.8  亿元和资产减值转回1.4  亿元，而11  年公司还计提资产减值准备2  亿元。不考虑公允价值变动、资产减值和营业外收入，11  年公司净利率为13.8%，下降1.1  个百分点。
        销售拿地均向商业回归：11  年公司实现销售70  万平米，130  亿元，金额下降19.7%。其中商业项目销售83  亿元，仅下降4.6%，占比64%，提升10个百分点，11  年公司主要销售国开行、天津大都会和重庆金融中心等商业项目。11  年公司新增项目60  万平米，分别为北京中信城、金融街E2  和天津世纪中心，全部为商业项目。
        11  年开工积极，12  年可售充足。11  年公司开工203  万平米，较10  年增长107%，主要是金融街E2、重庆融景城和园中园项目，天津世纪中心也将于12  年开工，这使得公司12  年可售充足。预计12  年公司商业主要销售大都会和园中园项目，天津世纪中心也有望推出，住宅方面重庆融景城预计于4  月底开盘。
        财务相对稳健：11  年末公司资金余额92  亿元，是短期借款和一年内到期非流动负债的81%，较年初下降146  个百分点，主要是长期负债中有22亿元公司债和84  亿元长期借款将于年内到期，但总体短期资金压力不大。
        年末预收外资产负债率46%，有息负债率和净负债率分别为36%和68%，长期负债也处于较低水平。
        业绩锁定率高：报告期末公司有预收款余额136.2  亿元，同比增长52%，是12  年预计结算收入的1.24  倍，业绩基本锁定。
        投资建议
        预计公司  12、13  年每股收益分别为0.78  和0.99  元，动态市盈率为8.4  和6.6  倍，估值水平处于低位，结合公司充足可售量和国企背景，维持买入评级。