2011  年EPS-1.02  元，四季度单季亏损56  亿元      2011  年，公司营业收入689  亿元，同比下降14.5%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】全年亏损104  亿元，其中四季度亏损56  亿元。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）（公司08-11  年净利润分别是+119，-67，+80，-104  亿元）    四季度亏损高于我们的预期主要原因是收入低于我们预测近10  亿元，而管理费用和营业外支出（亏损合同计提等）环比各自增加6  亿元，而四季度盈利单元产生所得税近4  亿元。此外，我们未能及时调整模型关键参数也是重要原因。    集运业务受累2011  年运价大跌，2012  年料将减亏      2011  年集运市场单边下滑，导致集运收入同比减少49  亿元，单箱收入同比下滑22%，其中欧线下滑33%。船公司2012  年3  月提价一致性较好，4  月提价在即。我们预计12  年集运业务将减亏，其中一、四季度亏损，二、三季度盈利。    干散货业务未能提前降低风险头寸，期待租约重整进展      2010  年末好望角租入船61  艘，而2011  年末我们估计52  艘，风险头寸仍然未能及时缩小。巴拿马租入船同比下降了接近40%，避免了更大的损失。我们相信公司对市场的下滑有所预判，过去一年的租入船头寸变动表明，大多数租入合约尚未到期。我们期待公司在租约重整的努力取得更多的进展。考虑到合约的惯性，我们估计干散货业务2012  年将继续亏损，其中一季度亏损金额仍将超过10  亿元。我们预计公司2012  年一季度亏损18-20  亿元。    新船投放仍将按计划实施，公司或将加大内贸煤炭运力      干散货新船订单方面，披露的VLOC  和巴拿马型订单与一年前完全一致，而适合沿海煤运的灵便型订单2  艘提前，新增8  艘订单。结合年报管理层讨论，预计公司将加大投入沿海电煤运输，投资人需要关注该战略对中海发展的潜在影响。对照2010  年报，公司今年披露的2012-13  年集装箱新船接收量均只是小幅下滑了5%。从微观角度，印证了我们对集运业2012  年交付比例较高的假设。    维持"中性"评级      2011  年末每股净资产3.4  元，目前PB1.4  倍，在航运股中处于较高水平。我们预期公司2012  年亏损金额将缩小，预计2012  年EPS-0.58  元，维持评级"中性"。航运业作为一个全球性、后周期的行业，也许需要经历从经营困境向财务困境转化的痛苦过程，才能实现市场出清，为下一轮复苏提供坚实的基础。