谨慎性所得税率估计使业绩低于预期，毛利率稳中有升。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司11  年实现收入10亿，增长4%，净利润2.33  亿，下降3%，对应EPS  0.7  元，低于预期（三季报点评中预计EPS  为0.82  元）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）同时公司11  年综合毛利率为49.6%实现了稳中有升，显示公司所处军工行业的技术与客户特性决定了其能维持长期高毛利率。业绩低于预期的原因为：（1）公司在2011  年度国家规划布局内重点软件企业认定尚未完成的情况下，保守按减按15%而非10%征收所得税。我们测算若11  年仍实行减按10%征收所得税（之前连续多年都被认定），则净利可实现约3%的正增长；（2）受下游军方项目推进影响，军用通信产品收入同比下降3%；（3）武汉城中村改造项目略受国家宏观调控影响，贡献投资收益低于预期。
        新签合同同比增长32%，12  年稳定增长有保障。公司上市后加大新技术的储备与项目开拓，11  年先行投入的销售费用与管理费用相应地赢得了9.4  亿的新增军品合同，较去年增长32%。截止到11  年年底，公司在手未结转订单已逾7  亿，且主要是毛利率较高的军品合同，保障了12  年可实现稳定的增长。
        公司全产业链布局具备了分享北斗导航市场的竞争能力。由于北斗二代应用在即，下游军方在11  年暂缓了对一代产品的采购，导致公司导航业务负增长，但公司初步形成“芯片→模块→天线→整机→系统”全产业链布局，竞争优势明显。首先，在军用领域，公司具有良好的海军客户基础，且原先导航接收机应用基础使得下游客户更易接受本公司的产品；其次，参股公司广州润芯已成功开发北斗二代射频芯片；最后，在民用领域，公司承接的广州公务车监控系统项目具有较大的示范效应，至少可在广东其它地区的同类领域进行推广。
        民品业务系统化布局，增速高于军品。公司  11  年先后增资或收购了陕西海通天线、深圳天立通、北京爱尔达、南京寰坤科技，提高在天线、数字集群零部件自制、气象雷达、卫星通信等相关领域的竞争力。同时，公司利用超募资金向海华电子增资6  亿元，系统化布局民用产业，显示了公司开拓民用市场的决心。公司各项新业务具备一定的协同效应，接近30%的增速也明显高于军品。
        维持“增持”评级。我们预测公司12-14  年EPS  0.83/0.99/1.14  元，复合增速17%，分别对应PE  29/24/21  倍，维持“增持”评级。