事件
2011 年,公司实现营业收入8.40 亿元,比上年同期增长15.28%;实现营业利润1.06 亿元,比上年同期下降36.20%;实现归属于母公司的净利润1.0592 亿元,比上年同期下降25.66%,实现EPS0.59 元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司拟不分配不转增。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
投资要点
业绩低于前期预期,产能扩张导致的毛利率下滑是主因,公司2011 年实现EPS 为0.59 元,低于我们前期预期的0.72 元。我们认为公司产能2011 年实现了较大程度的增长,产能1 亿平米扩张至5 亿平米的过程中,折旧、费用大幅增长,同时,产能爬坡过程中必然伴随而来的低端产品制造和废品,以及产能利用率不足等问题,均影响了毛利率的发挥,毛利率回落至31.16%,下行4 个百分点。
人员增加带来费用率上行和经营现金流下滑。公司2011 年底经营性现金流大幅下滑73%,且费用率上升近3 个百分比点,其中原因之一是由于三大子公司建成后的职工人员增加,其中销售费用和管理费用中的工资开支均增长120%以上,相应的收入没有同比例增长,导致两费占比大幅上升。
大规模扩张期已过,公司未来进入稳定发展期,产能利用水平提升是关键。
2011 年公司三大工厂均大多转固,在建工程从三季度5.2 亿元下滑至1.9亿元,也导致四季度企业业绩的出现首次负收益。后期随着投入期已过,公司未来进入产能爬坡过程,考验公司销售业务水平,如果能尽快提升产能利用率,将大幅改善经营状况。
财务与估值
公司大规模的投入期已过,后期盈利增长需关注产能爬坡情况。我们下调公司2012-2014 年每股收益预测分别为0.77、1.16、1.63 元,(原预测12-13年每股收益为1.35,1.75 元) 2011 年为公司蜕变之年,经历了大幅扩张后对公司盈利有所压制,经历过此轮扩张,公司未来有望进入产能爬坡阶段,预计毛利率水平有所恢复。维持公司增持评级,目标价19.74 元。