从主要产品的角度看:公司是国内高端预混料的龙头,2011年销量约24万吨,仍稳居全国首位,外销同比增长18%,内销则有效带动配合料销量的增长。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司在乳猪料领域发展速度较快,2011年乳猪料同比增长约70%,其中教槽料与保育料合计约17万吨,预计高端乳猪料仍将是今年增速最快的饲料种类(60%左右)。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
从饲料总量的角度看:2012年是公司项目达产较多的一年,因此产能增速比较快。我们预计公司2011年饲料销量180万吨以上,销量同比增速45%,2012年可达274万吨,增速约为49%。
从经营思路的角度看:市场对于大北农看似芜杂的业务结构之解读多是做大全产业链。全产业链的思路确是平实而中肯的(但一定程度上,这一“放之四海而皆准”的理由也抑制了市场继续深入思考的动力),我们认为,更重要的,是弄清楚承载“全产业链”这种终极理想模式的方法和途径。部分公司在既有产业链的基础上,通过细化延伸的方式来实现(如圣农发展),部分公司通过重组并购来实现大规模、乃至立体式的全产业链(如新希望)。而具体到大北农,公司的实现方式是:通过紧抓猪产业链发展过程中渐次出现的“新关键点”(或高利润、或高壁垒、或高需求等),而并非力求布局整个产业链的每个环节,以关键点构经营线,形成一种“离散化”推动的产业链。高端乳猪料(利润高--国外部分公司毛利率30%以上、需求好--符合规模化养殖发展的要求)、疫苗(利润高--目前70%的毛利率、壁垒高--前期需大量投入)等环节均较符合公司对于“新关键点”的定义。
从“新兴业务”的角度看:最大亮点无疑是种业(饲料业务为“传统业务”),目前在主打产品扬两优6号和潜力产品农华101的推动下,发展势头较为迅猛,预计2011财务年度的净利润约1个亿,同时2012/2013销售年度仍将有40%以上的同比增长。随着老品种(低毛利)的逐步处理清退,预计种业的盈利能力和弹性将进一步增强。
盈利预测:预计公司2012和2013年EPS分别为1.68和2.24元(考虑股权激励费用;若不考虑费用,则分别为1.77和2.30元,同比增速分别为40%和30%)。给予公司2012年25倍PE,对应目标价42.00元,上调至“买入”评级。
风险提示:饲料与种子的销量不达预期。