研究结论
        我们需要一个新的存款（M2）模型。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】此前我们探讨存款少增、热钱流出的系列报告引起了市场的强烈共鸣，但也有观点置疑我们所提出的与市场主流差异很大的存款模型。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们之所以建立一个要素法的存款模型，因为认为（1）传统模型中货币乘数变化较大，边际与平均货币乘数有较明显偏离，且倒算出的漏损率同样有巨大的波动，从而削弱了货币乘数预测的可靠性。（2）传统模型将派生过程作为黑箱的一部分，但我们想要检测黑箱的具体运作过程，以避免不合理的隐含假设。我们采用年度和月度数据，对我们的存款模型进行了检验，认为检验结果基本符合经济现实。
        目前热钱外流趋势已经逐步明朗化。我们在11  月16  日《若存款断流成为趋势会如何？》报告中提出了近期存款显著少增这个问题，并给出了我们认为的可能解释即热钱外流。从最近连续三个月的外汇占款环比下降的情况来看，热钱外流这个现象已经初步明朗化。热钱，可能还包括国内高净值人群的“冷钱”，近几个月呈现持续流出局面。我们测算，12  月份热钱流出规模约为2300  亿左右，10-12  月份已经累计流出超过5000  亿。
        热钱的持续流入可能已发生逆转。热钱流出是一个短期现象吗？我们的观点是否定的。（1）美国房价可能进入一个上升周期，这意味着全球资产组合将会经历一个削减新兴市场国家投资比重、提高美国投资占比的再配置过程。目前美国M1  增速已经创出20  年来的新高，这意味着美国房价大概率上将会逐步复苏。（2）5000  亿热钱流出还只是国内热钱冰山的一角。我们用三种办法测算了国内自2003  年以来囤积的热钱规模，结论是即使不考虑假FDI  和假出口，目前国内的热钱规模也不低于5.9  万亿。
        热钱外流，存款进入相对稀缺时代。（1）在假设热钱既不外流也不内流的情况下，我们测算2012  年M2  增速为12%，增量存贷比达到85%左右。
        若发生热钱较大规模外流，M2  增速可能降至11%以下。（2）当前的准备金率水平已难以持续。与过去60+%增量存贷比的情况不同，在2012年超过80%的增量存贷比环境下，银行的存款现金流已经不足以支持缴纳准备金和投放信贷的要求，降准备金将是一个持续的过程。降准备金一定会提高M2  增速吗？未必。降准备金只意味着银行有钱了，但银行的钱怎么变成居民的钱？如果不能期待一个明显高于8  万亿的信贷投放规模，或者信用债的净发行会明显放量，那么M2  的改善将并不显著。（3）存贷比监管的放松只是时间问题。中国银行业的低存贷比并非历史常态，其实只是热钱流入下的阶段性现象。在热钱流入可能逆转的情况下，中国银行业的存贷比将持续上升。
        继续坚定看好  2012  年银行股的绝对收益和相对收益，信心来源于2012年银行股明显偏低的估值和高于A  股平均的利润增速。个股方面，加入兴业银行至组合，组合调整为“南京、华夏、民生、兴业”。兴业银行2011  年利润基数较低，预计2012  年1  季度业绩增速可能达到40%左右。