近日，我们调研了民生银行，与公司管理层就资产结构、运用情况，息差走向，商贷通业务发展情况及监管指标变化等问题进行了交流。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】  
    投资要点：    
        资本耗用：民生银行这两年在资本使用效率上得到了提升，政策方面近期也对小微有所倾斜。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）因而本次H  股+可转债再融资之后，3  年内应该没有再融资的压力。关于小微债，由于此类专项债批准后需要央行备案，所以有一定的时滞。民生是第一家申请小微债的银行，现在正在央行备案。    定向宽松:  国务院前期召开了支持小微贷款的专项会议，之后银监会和央行在支持小微上均有所表态。政策在这方面的确有定向宽松，但月内实现小微贷款投放量快速增加的可能性不大。因为从整体来看，小微需要客户资源储备，短时间内整个商业银行体系由于客户积累有限，无法在短期内新增大量的贷款。
        小微业务：关于市场竞争，现在已经有银行对民生的小微业务采用跟随的竞争策略。民生对此相应转变了竞争模式，不仅仅靠贷款定价，而是依靠综合服务获得竞争优势。另一方面，小微企业现在关注的最主要问题不是价格，而是效率，由于商务通贷款的时间较短，客户对定价并不敏感。效率方面，民生在能够保证比同行业竞争对手更短的放款时间。服务方面，民生更加综合化，与政府、行业协会都有相应的合作，对提高小微企业的资质有所帮助。总体来说，民生为小微企业提供一体化的服务，并不仅仅是贷款定价一个维度可以衡量。
        存款增长：今年四大行已经开始和中小行竞争存款。明年的存款压力会更大，理财产品的发行分流了银行大量的存款。今年上半年的理财产品已经达到了去年全年的量。主要原因是商业银行的创新不足，导致理财产品的需求没有下降，所以不管是叫停信托类还是禁止资产池，并不能显著地影响理财产品的需求。明年只要证券市场没有明显的走好，理财产品仍然会增长，存款仍然会减少。对全行业来说，有效增加存款的途径不足。  民生银行主要通过几个方面的措施增加存款：1）加大结算量，带来留存沉淀存款；2）加大商贷通综合化经营和交叉销售。商贷通久期短，剩下时间商贷通客户可以贡献存款，还有其关联账户亦可以提供相应的贡献；3）加大有特色的私人银行营销。    
        资产定价：虽然民生的贷款基准利率还有上行的空间，但考虑到客户的综合服务效果，再往上民生也没有太大的动力更多地考虑给小微客户留存一定的盈利空间。非息收入方面，民生银行5  年前的非息收入8%，现在23%，仍有空间，未来财务顾问、投资银行的业务仍然能给民生带来较大的收入增长。  资产质量：小微的不良率仍然保持较低水平。民生从年初就开始查小微的风
险，实际上小微企业的风险并不大。小企业风险最大的阶段是在小微过度到中小企业，再向上发展的阶段。房地产贷款方面，银行没有做高的意愿。一方面房地产企业现在的确有一些压力，仍然存在不稳定因素，在异地购房和二套房都受到了监管的情况下，需求无法有效增加。另一方面，按揭贷款上浮相比小微的上浮程度，收益率不高。开发贷现在基本存量发放，按揭贷款已经基本停止了。    
        资产结构：贷款定价方面，按照现在情况仍然会上行，但小微的增长会少。民生现有的商贷通客户40万户，贷款占比18.5%。未来民生会更关心客户内的交叉销售，为客户提供基金销售、私人银行、结算业务等。2012  年年度信贷额度基本保持稳定。民生的大公司业务几乎没有新增贷款，这部分的增量都进行了股权投资等，按揭贷款存量比例下降，中间业务和资产管理是民生现在的重点。  
        盈利预测：我们维持前期对公司的看法，民生作为国内率先开展小微业务的商业银行，依靠"商贷通"业务获得了盈利模式上的创新和先行优势。经过本轮再融资之后，公司未来三年内基本没有再融资的压力。考虑到公司具备高息差、低估值的特性，未来也将继续受益于定向宽松、资产结构调整以及贷款重定价等因素，我们预测公司2011  年至2012  年EPS  分别为1.03  和1.25  元，维持"推荐"评级。