目前的政策组合“存准率下调+信贷受制于存贷比”有利于债市表现。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】中国债市周期与信贷周期高度相关。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）比较存贷款增速同比之差与10  年期国债收益率走势，我们发现：当存贷款增速同比之差为正并且趋势在增大时，10  年期国债收益率下降，即债市上涨；当存贷款增速同比之差在零附近波动时，10  年期国债收益率也呈现窄幅震荡状态；当存贷款增速同比之差为负并且趋势扩大时，10  年期国债收益率上升，即债市下跌。在我们对明年、至少明年上半年信贷规模的增长相对谨慎的判断下，明年上半年银行间资金将相对充裕，这有利于债市的表现。
        未来央票的发行利率走势如何？由于央票存在于二级市场，存款利率应略高于央票发行利率以获得相应的流动性补偿，因此理论上讲，1  年期央票发行利率都应低于1  年定存。从08  年和10  年的数据来看，1  年期央票发行利率一般低于一年定存8-15bp，因此1  年期央票发行利率回落至3.35-3.40%应属正常水平，若央票发行利率下行幅度超预期，央行可以选择停发央票。短期内我们认为进一步下调央票发行利率的可能性不大，在准备金释放流动性的同时，央行很可能通过大规模发行央票来对冲流动性，这有利于央票发行利率保持稳定。存款准备金率作为对冲流动性的工具，其下调是政策微调信号，而降息则标志着政策明显放松，央行没有必要在如此短的时间内把手中的“子弹”都用光，实际上，明年二季度CPI才可能回落至3%以内，我们认为二季度以前降息的可能性都不大。