1.我们的观点及投资建议
        上市保险公司保费增长均有所下滑，新业务价值增长优于保费增长：2011年上半年，太保寿险实施“聚焦营销渠道，聚焦期缴业务”策略，个险渠道期交新单保费增速达33.7%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】中国人寿增速为22.4%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）平安人寿由于去年高基数影响，负增长3.7%。依靠推动趸交产品的销售，平安个险渠道新单保费增速达15.1%，太保寿险和中国人寿分别为31.4%和21.8%。受银保新规和信贷紧缩、加息因素影响，三家公司银保渠道保费收入均出现下滑。其中，平安人寿银保渠道新单保费负增长21.4%，太保寿险负增长18.3%，中国人寿负增长5.8%。考虑各渠道总合，平安人寿由于银保渠道占比低，新单保费增长2.9%，太保寿险和中国人寿分别负增长5.4%和0.4%。
        太保寿险新业务价值增速达18.3%，略高于去年同期18.1%的增速。平安人寿和中国人寿新业务价值增长分别为18%和5.5%。三家公司的NBEV  margin均有所上升，平安人寿上升2.8个百分点至21.8%，太保寿险上升1.5个百分点至12.6%，中国人寿上升0.7个百分点至11%。提升业务价值是共同的趋势。
        准备金假设调整对当前利润影响有限，但由于去年同期准备金减提释放大量利润，增加今年同比基数，对利润增速造成影响：2011年上半年，准备金假设调整对国寿税前利润影响最大，准备金增提减少的利润占税前利润的10.9%。这主要是由于国寿业务的单一性。对中国平安和中国太保的影响则分别为税前利润的-2.9%和3.1%。若在计算利润增速时同时剔除2010年准备金减提增加的利润，则中国平安、中国太保、中国人寿2011年上半年利润增速将分别增加15.6个百分点、13.2个百分点和21.7个百分点。
        债市和股市下跌导致公司计提大量资产减值并且浮亏增加，影响综合收益总额和净资产增长：从三家公司投资情况看，中国平安和中国太保净投资收益率和总投资收益率均较去年同期上升，净投资收益率分别上升0.2个百分点，总投资收益率分别上升0.5和0.1个百分点。中国人寿总投资收益率下降0.56个百分点。三家公司相较去年计提了较多的资产减值。中国平安、中国太保和中国人寿计提资产减值分别达11.29亿元、11.68亿元和36亿元。若考虑其他综合损失，中国平安、中国太保、中国人寿的综合收益总额分别为94.53亿元、25.32亿元和-2.67亿元。
        人力增长是三家公司下半年关注的焦点：三家公司均在中报中披露了代理人数量增长情况和产能提升情况。从各家公司过去的新单保费收入分布情况看，上半年贡献了大部分保费收入，约占60%，下半年保费收入约占40%。这在2010年体现得尤其明显。保险公司下半年的主要工作则是增员。这一点在平安和太保2010年增员情况上尤其明显。2010年上半年，平安和太保人力均为负增长，下半年则实现了较好的增长。
        2011年，公司很可能延续2010年的工作节奏，在上半年主要冲刺保费收入，下半年主要抓人力成长。因此，我们认为人力成长是2011年下半年关注的重点。若各公司2011年下半年能实现较好的人力成长，则2012年开门红会有比较好的业绩，保险公司可能从2011年的低谷中走出来，开启行业新一轮的增长。
        投资建议：目前保险股估值处历史低位，平均静态P/EV仅1.45倍，2011年动态新业务价值倍数5.49倍，充分反映悲观预期。未来随着股市回升、保单销售回归常态，行业估值将有较大修复空间。我们给予平安、太保  “买入”评级，国寿  “增持”评级。
        风险提示：行业增速低于预期，产险市场景气周期短于预期，市场下跌导致投资收益率下滑。