报告关键点：
        三种经济情景假设；
        与2010年二季度不同，库存调整受到需求端而不是供应端的影响；增持周期板块需等到明确的信号。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
        报告摘要：
        市场估值重心的下移主要来自两方面的压力：一方面是政策紧缩背景下流动性紧张的趋势并没有缓解；另一方面是由于经济疲软，风险溢价开始抬升。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）按照目前的信贷季度投放节奏（一二季度低于预期、三四季度偏多），我们认为三季度估值继续下跌的主要风险已经不是流动性紧张的问题，而是风险溢价是否会继续上升。
        从目前的经济数据来看，三季度经济运行方向并不清晰，市场对于经济前景的分歧较大，总体来看有三种看法：第一种看法是二季度是波幅较窄的库存周期调整，随着三季度政府投资的逐步落实、日本供应链的恢复以及库存调整周期的结束，经济可能重拾上升动力；第二种看法是总需求将继续缓慢下滑，但经济不至于出现剧烈调整；第三种看法是总需求出现剧烈下降，其中最大的变数是房地产投资出现大幅下滑。
        如果第一种预期兑现，那么三季度的股票市场很可能出现震荡向上的局面，周期股较非周期股更为强势；如果是第二种预期兑现，那么三季度股票市场可能在2500-2700一带运行，我们首先可能观察到盈利增速相对稳定的非周期股和低估值股票估值的起稳，周期股盈利预期将继续下调，估值与盈利双杀；如果是第三种预期兑现，那么市场将打破目前2500-2600的箱体底部，无论非周期股还是周期股均有继续下跌的空间。
        二季度海外和国内经济偏软确实受到了日本供应链的扰动以及库存周期的影响，但是核心的问题在于总需求的调整。就国内的情况来看，与去年的情况不同，2011年二季度库存周期不是受到供应端而是需求端的影响。就海外的情况来看，大宗商品价格对于美国消费以及服务业的影响很大，而受到供应端的限制，大宗商品价格下调的空间很窄。如果美国服务业开始减少雇佣，那么美国的经济增速将进一步下修。在信贷收紧的趋势下，海外调整的背景下，我们认为增持周期股必须看到清晰的信号。
        因此，我们更倾向于第二种情景假设。如果总需求按照目前的节奏缓和调整，不出现某一方面需求的巨降，那么上市公司盈利的下调空间有限，指数有望在2500一带出现反弹，最先看到的信号将是低估值和盈利增长确定的非周期股票估值的起稳。在这样的情景下，我们建议继续以低估值且业绩增长确定的板块为首要配臵板块。