11 国开34 属于“1+2”年型可回售含加点债券,其基本定价即为1 年期固息金融债利率减去可在第1 年末继续展期两年的选择权费用所得结果,而展期选择权费用来源于对1 年后行权收益率高于届时2 年期金融债收益率所产生获利可能的基本评估。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
11 国开34 的行权收益率处于相对历史高位,其行权获利可能性较高,体现在该展期选择权具有相应“实权”价值。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
对于 1 年后2 年期金融债收益率的预估,可以进一步转换为对于未来1 年内加息前景以及相应1 年期央票发行利率变动幅度的评估,以及该央票发行利率变动向1 年期和2 年期金融债市场利率传导幅度的评估。
考虑到首期票面利率既是正常发行利率扣减展期选择费用的结果,又是通过加点60BP 后决定行权收益率进而决定行权获利状况及相应选择权价值的源头,以上互相决定关系可联立求解展期选择权费用的最终均衡水平。
按目前 1 年期金融债收益率位于3.45%左右,在未来1 年内继续加息1 到2 次(每次25BP)为大概率事件背景下,该“1+2”年型债券首期含权票面利率可定位在3.36%左右,隐含展期选择权费用约为9BP。
如单纯 1 年期金融债收益率定位在3.45%以下,相应展期选择权费用也将有所降低,因此两者同降的结果使得首期含权票面利率低于3.36%较为有限,反之如单纯1 年期金融债收益率定位在3.45%以上,相应展期选择权费用也将有所上升,因此两者同升的结果也将使得首期含权票面利率高出3.36%有限。
综合预计 11 国开34 合理发行利率位于3.33%-3.37%。如该债发行利率位于3.40%以上,在未来1 年内基本加息1 到2 次(每次25BP)背景下,隐含单纯1 年期金融债收益率约为3.53%以及相应展期选择权费用约为13BP,则建议投资人可作更积极参与。