淀粉甜味剂需求上升的受益者。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们首次给予西王糖业优于大市的评级，并将12??个月目标价定为5.30??港币（基于10??倍08??年市盈率）。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们预计，由于食品及饮料、发酵和制药行业的快速增长，对淀粉甜味剂的需求上升，这将使中国最大的结晶葡萄糖生产商西王糖业受益。我们的预测是，06-09??年盈利年均复合增长率将达到20%，平均净资产收益率将保持在25%以上。考虑到国内销售占其总销售收入的比例高达85%，以及其终端客户的性质，西王
糖业应被视为中国的消费股。该股目前的股价为6??倍08??年市盈率，估值尚未完全反映其基本面。
产能扩张推动增长。结晶葡萄糖的销售强劲(占07??年上半年销售收入的54%)仍将是西王糖业最主要的增长动力。得益于食品及饮料、发酵和制药行业的快速增长，在解决了产能瓶颈后，07??年上半年，西王糖业的结晶葡萄糖销量同比增长了100%至207,715??吨。公司的月销量由07??年1??月的20,590??吨上升至了07??年6??月的53,260??吨，这为07??年下半年的销售收入打下了良好的基础。由于西王糖业的产能扩张了两倍至80??万吨，07??年的销售增长目标（同比增长162%至55??万吨）是可以实现的。由于对动物饲料和食用油的需求上升，公司其他的产品，例如玉米蛋白粉、玉米胚芽和动物饲料的销售也获得了良好增长。利用率将由07??年的50%提升至09??年的90%预计进一步推动增长，同时，更多的客户、新的海外市场和新产品
的推出也将支撑未来的增长。
新客户、新市场和新产品。除了保住现有客户的订单，西王糖业还能够吸引来自新行业的客户，例如酒精饮料和酶类生产商。西王糖业的新的海外客户07??年上半年已占到了其出口销售额的50%，同比增长了181%。由于平均售价的上升，西王糖业積極开发其海外市场，从而使出口占总销售收入的比例较目前水平有所提升。同时，西王糖业将继续开发利润率更高的下游产品。一条10??万吨的味精生产线于07??年4??季度投产。另外，公司已完成了10,000??吨结晶果糖的试生产，并有望于明年起产生收入贡献。西王糖业在结晶果糖的生产方面已取得了突破，而其竞争者还在生产难以运输的糖浆。结晶果糖与蔗糖甜度相同但成本更低，被广泛用于更健康和余味更好的饮料。另外，新产品的毛利率高达40%。
展望未来，我们认为，开发更复杂的下游产品，例如葡萄糖衍生类产品，将成为西王糖业长期的增长动力。