事件：  
        公司4月30日（周六）公布2011年一季报：1Q2011，公司实现营业收入4.73亿元，同比增36％；归属于母公司净利润为-3738万元，同比下降408％，EPS为-0.05元；归属于母公司的扣非后净利润同比下降436%；归属于母公司的扣非和股权激励费用后净利润同比降340%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】近两年新设的分支机构逐步进入收获期以及行业化驱动公司营收较快速增长，收入的季节效应以及人员同比增加较多以及目前盈利能力稍弱的高端客户收入占比上升估计是导致Q1出现亏损的主要原因。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        点评：  
        营收加速成长：渠道扩张和行业化可能是驱动力。1Q2011，公司营收同比增36%，增幅高于2010年全年的27%。我们认为公司Q1营收加速增长的主要原因是2009年以来新设的分支机构逐步进入收获期以及医疗等新进入行业的营收逐步扩大。此外，1Q2010英孚思为没有并表也是公司营收增长的驱动之一。公司季报并未披露分业务增长情况，但提到了高端客户和政府客户占比提高，由此推断NC增速较高，表明公司A类大客户经营取得成效，而政府行业的渠道扩张亦开始有成效。
        Q1营收加速增长意味着2009年开始的渠道和人员扩张进入收获期。此外，医疗等新进入行业开始放量以及并购均将为全年营收的加速增长提供基础。我们判断公司2010年营收增长35%的目标并不是难以企及。不过，值得注意的是，公司Q1营收占我们全年预期营收的比例仅为12%，低于往年的平均水平，意味着全年的营收增长仍存在不达预期的风险。
        期间费用高速增长导致亏损，但全年费用增速预计有望放缓。公司本期综合毛利率为87%，同比下降约0.8个百分点。我们判断毛利率较低的服务业务占比提高以及公司继续实施外包的策略是综合毛利率下降的主要原因。
        1Q2011，公司营业费用和管理费用同比分别增长约47.5%和46.5%，明显高于营收增速，直接导致了Q1亏损。我们认为Q1费用增速较高的主要原因是2010年公司人员和渠道扩张带来的费用在Q1延续。鉴于2011年公司员工扩张速度放缓（我们估计低于20%），我们判断公司2011年全年两项费用增速有望控制在30%以内。
        公司本期财务费用为374万，自3Q2010年以来连续三季度财务费用为正，且金额不多扩大。由于经营现金流不佳以及产业园建设带来的现金投资需求，我们估计公司2011年财务费用将明显增加。
        增值税退税延迟雪上加霜。公司1、2两个月的增值税返还未能在Q1收到，导致营业外收入同比增幅小于10%。我们判断增值税返还未能如期收到的原因是新的软件企业增值税政策实施细则尚未落实。
        盈利有望逐季改善，维持"买入"投资评级。我们预测公司2011~2013年EPS分别为0.66元、0.91元和1.25元，若考虑股权激励摊薄则EPS分别为0.64元、0.88元和1.21元。Q1营收高速成长使我们相信公司近两年的渠道和人员扩张开始进入收获期，而公司股权激励方案较高的行权条件为盈利成长提供了一定的保障。目前公司股价对应2011年动态市盈率约为30倍，处于公司历史市盈率水平较低位置。公司股权激励授权日价格进而股权激励费用即将确定，公司对于股价的主观态度有望发生积极变化，我们维持"买入"的投资评级和30.00元的6个月目标价。公司股价的主要催化剂包括后续定期报表显示盈利逐步恢复的趋势。