烟台万华是我国 MDI 产品的龙头企业,其产品广受业内认可且行业技术壁垒极高。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2011 年初,随着宁波二期30 万吨产能的投产,目前万华拥有80 万吨产能,成为我国最大,世界第五大MDI 生产商。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)针对万华30 万吨的新增产能的投产,市场存在一定程度的担忧,认为下游会有接受上的困难。但我们分析认为,未来几年MDI 市场还将处于高景气阶段,公司有望再次进入一个高速成长期。
看点一:未来国内MDI 需求增长强劲:受益于下游行业,如冰箱、冰柜、浆料、鞋底等的高速增长,我们预测2011—2013 年,纯MDI 和聚合MDI将分别维持年均20%和15.7%的需求增速。由此推断未来三年的MDI 总需求年均增长18%。并且考虑到日本地震造成其对我国出口减少和万华新增产能对进口的挤出效应,我们综合判断2011—2013 年,我国MDI 市场所需国内产量为121 万吨、143 万吨和164 万吨,由此对应的行业开工率为87%、93%、97%,处于绝对高景气阶段,纯MDI 和聚合MDI 价格有望维持在21500 元/吨和18500 元/吨以上的高位运行。MDI 产品每1000元的含税价格变化,万华的2011 年业绩弹性为0.27 元。
看点二:未来全球新增供给非常有限:展望未来,2013 年以前,除了烟台万华以外,全球范围内没有什么新增产能。过去十年MDI 消费量增速的GDP 弹性为2.4。我们预测未来5 年MDI 的GDP 弹性会维持在2 的水平上。依据IMF 对未来全球经济增速的预测,我们预测未来几年全球MDI的需求增长率将达到8%以上,由此对应的未来三年行业开工率为84%、89%和95%。这标志着全球MDI 行业也将进入高景气阶段,未来产品价格将会维持在高位运行。
看点三:收购 BC 意愿深远:万华的母公司新近收购匈牙利BorsodChem公司96%的股权,并交由公司托管。我们认为这将有助于公司实现全球布局,提高行业协调时的议价能力;有效的防止技术对行业外企业外泄;并可以利用BC 成熟的TDI 生产技术,为未来公司本部计划新建的30 万吨TDI 项目做准备。
首次给予买入评级,目标价32 元。根据我们的预测,公司11-13 年的EPS分别为1.28、1.52 和1.75 元,考虑到今明两年公司在主营产品上的扩产力度很大,以及聚氨酯行业未来两年还将维持高景气,我们首次给予公司买入评级,按可比公司平均2011 年25 倍市盈率,对应目标价32 元。