将中国白电行业纳入研究范围
我们将中国白电行业首次纳入研究范围,对该行业我们持乐观看法,理由如下:1) 计划于2011/2012年竣工的大量保障房将推动内需增长;2) 主要发达经济体的潜在强劲复苏将推动出口增长;3) 基于EV/EBITDA的行业估值具吸引力。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们对美的的首次评级为买入,并将其加入强力买入名单,原因是公司在空调市场居领先地位、海外业务比重较大且产品类型丰富;对格力和海信科龙H的首次评级为买入;而考虑估值因素,对合肥三洋的首次评级为卖出。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)我们对海信科龙A、青岛海尔、小天鹅、海尔电器的首次评级为中性。
主要推动力
2011 年的主要推动力:1) 2011/2012 年保障房竣工面积高于预期推动发货量强劲增长;2) 农村需求继续超出预期;3) 海外市场大量的未交付订单。
内需将于2012 年反弹,出口保持强劲
得益于保障房的大规模竣工及农村市场的渗透率上升,我们认为2011/2012 年国内白电产品的发货量将增长12.8/14.7%。我们假设2011 年和2012 年分别有1,000 万套和800 万套保障房开工,且2012 年空调、冰箱和洗衣机在农村的渗透率将分别达40%/62%/66%。此外,我们认为即便在人民币升值的情况下,2011/2012 年出口仍将是白电企业增长的推动力。基于高盛经济学家对发达经济体的乐观看法,我们假设对海外市场的发货量将同比增长13%/15%。
基于EV/EBITDA 的估值具有吸引力
我们使用EV/EBITDA 倍数对白电股进行估值。鉴于2011 年A/H 股行业预期EV/EBITDA 中值为10.4 倍/8.7 倍,我们认为当前白电股的估值具有吸引力,在我们首次评级的9 只股票中有6 只当前股价对应的EV/EBITDA 低于历史均值。
与全球同业相比,国内白电企业当前股价存在40%的溢价,且2010-2012 年的预期净资产回报率和息税前利润增速都远高于国外同行。
风险
保障房竣工时间晚于预期;原材料价格上涨;人民币升值。