基本结论
从盈利这个最基本的单元出发,我们的目的不仅想静态的事后去分析盈利增长是多少,或拍脑袋给出明年的预测数字。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】更重要的,我们是想梳理一下什么在驱动盈利,如何观察这些驱动因素,如何更为前瞻的把握盈利的变动。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
盈利:幡动、风动、还是心动?幡动是对利润增速的判断;风动是对利润驱动的观察;心动是投资者预期的位置。在利润指标的观察体系中,追踪风动的方向是核心任务,同时结合心动的位置来判断最终的影响;幡动则主要作为事后印证。
盈利的驱动:量、价与毛利率。在三个驱动力量中,毛利率变化是略微领先,提示成本压力;需求是最为本质和决定性的;而价格往往是滞后的。
在日常的跟踪中,我们用PMI 和增加值看量,用PPI 看价,用PPI-PPIRM看毛利率的变化。
盈利的构成:上中下游的差别。采掘的利润驱动主要是价格变化,原材料是三者皆动皆有很强的影响,投资品和消费品则主要看量看下游需求,因此在不同行业间投资观察的重点是并不相同的。
根据以上的框架,我们对企业盈利进行了分析:
2010 年企业盈利强劲,A 股实现30%比较确定。从9-11 月工业企业利润的数据看出现了比较强的反弹;我们认为主要原因是节能减排下的价格上升,出现了量平价升毛利率平的向好组合。由此,我们先前对A 股2010 年盈利增长有望达到30%的预测确定性加强。
对 11 年盈利预测基准是20%,存有下行风险。20%的基础是14.5%的增加值,4%的PPI,对应的是经济相对平稳的运行,价格可控的上涨,不是很大的成本挤压。下行风险来自于:需求面在收缩流动性背景下的反复;企业的库存并未处于很低的位置;毛利率已经呈现出受挤压的情况;上中下游价格和盈利能力均已处于景气位置。
矛盾升级:10 年盈利高增,估值差异进一步拉大。低估值的周期股反应的是对未来盈利和经济缺乏充足的信心;高估值的新兴股则是信心比较充足。这两种预期在10 年被容忍,被拉大,但在11 年需要调和。要么是低估值的修复,要么是高估值的修正。
我们建议的配置策略:继续配置均衡化。在央行第二次加息的专题分析中,我们提出了均衡化配置;即降低高估值的小盘股的相对配置比重,提升低估值的大盘股的相对配置比重。我们认为,低估值的领域在未来一段时间会产生相对的超额收益。我们把低估值的板块分成三类:周期成长型:煤炭、水泥、家电、机械;周期价值型:地产、银行、保险、汽车;消费价值型:一线品牌消费股。在过去一段时间周期成长型已经有所表现,周期价值型和消费价值型的相对优势有所提升,其相对配置比重有进一步提升的空间。